21世紀經濟報道記者 王峰 北京報道  好(hao)未來（NYSE:TAL）近(jin)日公布其截至2023年(nian)5月31日的2024財年(nian)第一季度未經審(shen)計財務報(bao)告(gao)。

財報顯示(shi)，好未來(lai)的(de)營(ying)(ying)業收入(ru)和經(jing)營(ying)(ying)虧(kui)損都呈擴大(da)趨勢(shi)。營(ying)(ying)業收入(ru)從上(shang)年同期的(de)2.24億美元增(zeng)至2.75億美元，增(zeng)長22.9%；經(jing)營(ying)(ying)虧(kui)損從上(shang)年同期的(de)2832萬美元增(zeng)至5777萬美元，擴大(da)104%。經(jing)營(ying)(ying)虧(kui)損的(de)擴大(da)幅度幾乎(hu)是營(ying)(ying)業收入(ru)增(zeng)幅的(de)近5倍(bei)。

這已是好未(wei)來(lai)連續第11個季度出現“歸(gui)屬于好未(wei)來(lai)的(de)凈虧(kui)(kui)損”，這33個月的(de)虧(kui)(kui)損額近14億美(mei)元，上一次(ci)“歸(gui)屬于好未(wei)來(lai)的(de)凈利(li)潤”為(wei)正的(de)季度還是2020年5-8月。

好(hao)未來為何遲(chi)遲(chi)無法盈利？這需要(yao)分(fen)析好(hao)未來的業務結構。

好未來2023財年總(zong)營收不到(dao)巔(dian)峰期的四分之一，業務(wu)縮減和轉型(xing)是其虧(kui)損(sun)的根本原因(yin)；好未來轉型(xing)后發(fa)力學(xue)習(xi)內容解決方案業務(wu)，這(zhe)也拖累了(le)毛利率。

但也要看到，好未來的虧損不僅可容忍——好未來保持了穩定的30億美元左右的現金儲備，并于本季度開始錄得大規模正向經營現金流，而且一定程度上被忽略——好(hao)(hao)未來本季度新(xin)增幾十個學習中心，雖然產(chan)生很(hen)大成(cheng)本，但(dan)為今后增長做好(hao)(hao)了準備(bei)。

總(zong)之(zhi)，好未來的虧(kui)損源(yuan)自(zi)轉型，或許也(ye)會終結于(yu)轉型結束(shu)。

線下小班課報名人數增加

本季度，好(hao)未來(lai)的營業收入從(cong)上年(nian)同期的2.24億美元增(zeng)至2.75億美元，增(zeng)長22.9%。

營收增長來自哪里？

目(mu)前，好未(wei)來的主營(ying)業務包括兩項：學(xue)習服務和其(qi)他(ta)、學(xue)習內容解決方案。

7月27日晚上(shang)舉(ju)行的2024財年(nian)第一季度財報會(hui)披露(lu)，學習服(fu)務(wu)(wu)(wu)和(he)其他業務(wu)(wu)(wu)貢獻近(jin)75%的營(ying)收。好未(wei)來的學習服(fu)務(wu)(wu)(wu)業務(wu)(wu)(wu)包括線下小班課、線上(shang)大(da)班課、海外(wai)業務(wu)(wu)(wu)等。

財報(bao)會披露，本(ben)季度學習服務(wu)和其他業務(wu)的營收實現同比兩位數增(zeng)長，主(zhu)要是因為線下小(xiao)班課報(bao)名(ming)人數增(zeng)加。

線下(xia)小班課(ke)(ke)業務(wu)有季(ji)節性，上個季(ji)度包含(han)寒假，報(bao)名(ming)學(xue)員以新用(yong)戶為(wei)主，本季(ji)度新學(xue)員續費為(wei)老學(xue)員，學(xue)員人數和營收(shou)可能雙雙大增(zeng)。比(bi)(bi)如(ru)，新東方剛剛公布的(de)截至2023年5月31日的(de)季(ji)報(bao)顯示，非(fei)學(xue)科輔(fu)導(dao)類課(ke)(ke)程（主要為(wei)線下(xia)小班課(ke)(ke)）報(bao)名(ming)人次62.9萬，比(bi)(bi)上個季(ji)度增(zeng)長188.5%。

海外業務Think Academy已是連續(xu)多(duo)個季度實現三(san)位數增長，本季度又新增一(yi)個海外學(xue)習中心。

線(xian)上大班課(ke)業務只(zhi)貢獻了總收入的(de)小部分，好未(wei)來轉(zhuan)型(xing)后(hou)的(de)素質類課(ke)程(cheng)主要是線(xian)上大班課(ke)，新產品尚在探索商(shang)業模式(shi)。

近(jin)期，好未(wei)來發布(bu)了博物、科學思維(wei)、人工(gong)智能等(deng)新(xin)素質(zhi)類(lei)課(ke)程(cheng)，有(you)的新(xin)課(ke)程(cheng)是(shi)課(ke)時較少的專題課(ke)，比如《人工(gong)智能第一(yi)課(ke)》只(zhi)有(you)8次(ci)課(ke)程(cheng)，售(shou)價299元，但卻(que)提供班主任伴學服務和(he)圖書(shu)等(deng)隨(sui)材，成本較高。這類(lei)新(xin)產(chan)品(pin)更(geng)多是(shi)為了積累用(yong)戶及其反饋(kui)，打(da)造品(pin)牌，為研發系(xi)統(tong)課(ke)做(zuo)準備(bei)。

好未(wei)來的學(xue)習內容解決方案包(bao)括智(zhi)能(neng)教輔(fu)、智(zhi)能(neng)硬(ying)件等。

財報會披露，本季度學習內容解決方案業務營收同比增(zeng)長一倍多，貢(gong)獻(xian)總(zong)營收的25%以上。

其中，智(zhi)能教(jiao)輔被介(jie)紹是2023財年的主要增長動力，本季度繼續保持同比增長。學習機Xpad也(ye)有亮眼表現，三個月里出貨量逐月增長。

以上多個業務線的(de)增長(chang)，推動了(le)好未來本季度營收增長(chang)22.9%。

Xpad是好未來的“X”因素

本季度，好未(wei)來(lai)的經營虧損從(cong)上年同(tong)期(qi)的2832萬(wan)美元增(zeng)至(zhi)5777萬(wan)美元，擴大104%；歸屬(shu)于好未(wei)來(lai)的凈虧損從(cong)上年同(tong)期(qi)的4383萬(wan)美元增(zeng)至(zhi)4504萬(wan)美元，擴大2.8%。

但看(kan)到(dao)虧(kui)損的同(tong)時，也要(yao)看(kan)到(dao)兩(liang)個(ge)新的積極跡(ji)象(xiang)。

第一，好未來本季度首次公布(bu)了經營活動現(xian)金流(liu)(liu)數(shu)據，現(xian)金凈流(liu)(liu)入1.26億美(mei)(mei)元(yuan)(yuan)，而去年(nian)(nian)同(tong)期(qi)凈流(liu)(liu)出4488萬(wan)美(mei)(mei)元(yuan)(yuan)。正向現(xian)金流(liu)(liu)是(shi)凈利潤的基礎，好未來年(nian)(nian)報顯示，2022財(cai)年(nian)(nian)經營活動現(xian)金凈流(liu)(liu)出9.39億美(mei)(mei)元(yuan)(yuan)，2023財(cai)年(nian)(nian)凈流(liu)(liu)入只有740萬(wan)美(mei)(mei)元(yuan)(yuan)，2024財(cai)年(nian)(nian)無疑開了個好頭。當然，現(xian)金凈流(liu)(liu)入也不意味著必然會很快盈利。

第二，好未來本季度的(de)遞延(yan)收(shou)入(ru)為3.88億美元，同比和(he)環(huan)比均大(da)幅增(zeng)(zeng)長(chang)，同比增(zeng)(zeng)長(chang)70.5%，環(huan)比增(zeng)(zeng)長(chang)63.3%。遞延(yan)收(shou)入(ru)會隨著產品的(de)交付而確認為營業收(shou)入(ru)，這為今后的(de)營收(shou)增(zeng)(zeng)長(chang)奠定(ding)了(le)基調。

那(nei)么，好未來的虧損來自哪里？

除了營收(shou)比轉型前(qian)斷崖式下降這個根本(ben)原因之(zhi)外，本(ben)季(ji)度，好未來發生了幾項經營成本(ben)的結構性變(bian)化。

首先，好未來的學習中心從約170個增加到200個以上。在上季度，好未來已經小幅增加了幾個學習中心，本季度新(xin)建數量(liang)大(da)(da)大(da)(da)增加，扭轉了“雙(shuang)減”以后的(de)收縮態勢(shi)。

好(hao)未來2023財(cai)(cai)年(nian)年(nian)報顯示，2023財(cai)(cai)年(nian)學習和服(fu)務中心的面積約16.7萬(wan)平方米，比2022財(cai)(cai)年(nian)減少2.5萬(wan)平方米。

但(dan)(dan)財報會披露，新(xin)增(zeng)的(de)學習(xi)中心主要(yao)是為夏(xia)季的(de)培訓高峰做準備(bei)，也(ye)就(jiu)是說，新(xin)增(zeng)學習(xi)中心的(de)成(cheng)本體現在本季度，但(dan)(dan)帶來的(de)營收(shou)卻可能是在下季度或以(yi)后。

其次，Xpad成為好未來的“X”因素。學習機在內的(de)智能(neng)硬件是(shi)當前行(xing)業風口，但智能(neng)硬件的(de)毛(mao)利率較低。比如，老牌教(jiao)育硬件廠商讀(du)書(shu)郎2022年(nian)的(de)整(zheng)體(ti)毛(mao)利率僅22.2%，網(wang)易有道智能(neng)硬件業務今年(nian)一季度的(de)毛(mao)利率為(wei)39.6%。

好未來財報會也披露，學(xue)習內容解決(jue)方案業務(wu)的毛利率目前較低(di)，該業務(wu)的收入貢獻增加，拖累整體毛利率下(xia)降。

更關鍵的(de)是(shi)，學(xue)(xue)習(xi)(xi)機(ji)Xpad的(de)收(shou)入并不(bu)是(shi)隨著學(xue)(xue)習(xi)(xi)機(ji)賣給用戶(hu)隨即就(jiu)確(que)(que)認為營業收(shou)入。在(zai)行(xing)業中(zhong)，學(xue)(xue)習(xi)(xi)機(ji)的(de)價(jia)(jia)(jia)值(zhi)被(bei)認為包括硬件(jian)本身的(de)價(jia)(jia)(jia)值(zhi)，和其中(zhong)搭載的(de)學(xue)(xue)習(xi)(xi)資(zi)源(yuan)的(de)價(jia)(jia)(jia)值(zhi)，其中(zhong)學(xue)(xue)習(xi)(xi)資(zi)源(yuan)的(de)價(jia)(jia)(jia)值(zhi)遠(yuan)遠(yuan)超(chao)過硬件(jian)本身的(de)價(jia)(jia)(jia)值(zhi)。所以(yi)，當銷售(shou)一臺學(xue)(xue)習(xi)(xi)機(ji)后，確(que)(que)認為營業收(shou)入的(de)只(zhi)是(shi)硬件(jian)本身的(de)價(jia)(jia)(jia)值(zhi)，即便其中(zhong)搭載的(de)學(xue)(xue)習(xi)(xi)資(zi)源(yuan)不(bu)再單獨收(shou)費，也會首先被(bei)計為遞延收(shou)入，在(zai)一定的(de)周期內逐步(bu)被(bei)確(que)(que)認為營業收(shou)入。

好(hao)未來(lai)在上季(ji)度(du)末期才推出Xpad，對截至(zhi)上季(ji)度(du)的(de)(de)(de)遞延收入(ru)貢獻(xian)并不(bu)大，但截至(zhi)本(ben)季(ji)度(du)的(de)(de)(de)遞延收入(ru)大幅增加，正體現(xian)了(le)Xpad的(de)(de)(de)貢獻(xian)。但同時，Xpad的(de)(de)(de)收入(ru)將(jiang)在未來(lai)逐步(bu)確認，但成本(ben)和費用(yong)卻計在了(le)本(ben)季(ji)度(du)，從而(er)影響了(le)本(ben)季(ji)度(du)利潤。

第三，好未來在投入研發大模型。好未來此前披露，正在研(yan)發數學大模(mo)型(xing)MathGPT，以數學領域(yu)的(de)(de)解題和(he)講題算(suan)法為(wei)核(he)心，計(ji)劃(hua)年內推(tui)出(chu)基(ji)于該自研(yan)大模(mo)型(xing)的(de)(de)產品級應用。財報會(hui)披露，產品目前處(chu)于內測(ce)階(jie)段(duan)。

好未來的研發(fa)成本在財報中計入(ru)管(guan)理(li)費用，可以(yi)發(fa)現，本季度(du)和上季度(du)，即(ji)好未來開始研發(fa)大(da)模型以(yi)來，管(guan)理(li)費用有所提升(sheng)，但提升(sheng)不(bu)多。

對(dui)于(yu)好未(wei)(wei)來這樣的教(jiao)育科技公司來說(shuo)，大(da)模型(xing)研發(fa)(fa)成(cheng)本可控。好未(wei)(wei)來CTO田密在7月初曾公開介紹，好未(wei)(wei)來在AI領域有(you)較深積累，訓練了幾百個“小模型(xing)”，技術路線轉移(yi)到大(da)模型(xing)之后(hou)，可以復用已有(you)的算力(li)、算法研發(fa)(fa)人員和數據(ju)。