盡管A股(gu)過往(wang)的(de)表現不盡人意，尤其是(shi)在全球(qiu)股(gu)市高歌(ge)猛進的(de)2023年，內外(wai)部環(huan)境邊際改(gai)善(shan)，政策利好不斷釋放的(de)背(bei)景(jing)之(zhi)下，A股(gu)竟然缺席(xi)了(le)全球(qiu)牛市的(de)盛宴(yan)而令人費解。但(dan)是(shi)，在悲(bei)觀(guan)情(qing)緒似乎到達峰值水平(ping)之(zhi)時，我們(men)沒有(you)(you)理(li)(li)由在羊群(qun)效應的(de)怪圈里繼續(xu)悲(bei)觀(guan)地自(zi)我迷失，而是(shi)要學會獨立思考，管理(li)(li)自(zi)己的(de)情(qing)緒，理(li)(li)性(xing)判斷目(mu)前(qian)點(dian)位水平(ping)的(de)風(feng)險報(bao)酬(chou)比。正(zheng)如(ru)英(ying)國(guo)前(qian)首相(xiang)丘吉爾所說，“不要浪(lang)費一(yi)次好的(de)危機”，相(xiang)信再長的(de)隧道也(ye)有(you)(you)盡頭，再長的(de)熊(xiong)市也(ye)有(you)(you)結束的(de)一(yi)天。隨著眾多利好因(yin)素的(de)不斷堆積、發酵與反復(fu)驗證，有(you)(you)理(li)(li)由相(xiang)信，A股(gu)目(mu)前(qian)正(zheng)處(chu)于重要的(de)底(di)部區(qu)域(yu)，我們(men)或(huo)許正(zheng)站在一(yi)輪大行情(qing)的(de)起(qi)點(dian)。

第一，美聯儲降息周期有望開啟，人民幣資產迎來配置良機。

美(mei)(mei)聯儲加息周期(qi)結束降息周期(qi)開(kai)啟對A股來說是(shi)重大的(de)利好，困擾A股一年(nian)多(duo)的(de)重大外部因素已經發(fa)生了根本(ben)性的(de)變化。美(mei)(mei)聯儲加息周期(qi)結束，中美(mei)(mei)利差(cha)會進一步收窄，10年(nian)期(qi)的(de)美(mei)(mei)債收益率最終可(ke)能會回(hui)落(luo)到3%，中美(mei)(mei)利差(cha)持平或有可(ke)能，人民幣兌美(mei)(mei)元匯(hui)率反向破7就成(cheng)了順理成(cheng)章的(de)事情(qing)，我們有機會見證人民幣匯(hui)率從貶(bian)值到升值的(de)趨勢轉(zhuan)折。

回顧2023年一季度，A股行情令人(ren)信(xin)心(xin)滿滿，但二(er)三季度卻(que)持續走(zou)弱，如此演繹的重要外部(bu)推(tui)動因素就(jiu)是(shi)北向資(zi)金持續凈(jing)流出。

北向資(zi)金持(chi)有A股的(de)(de)(de)市值不(bu)可小覷，最高的(de)(de)(de)時(shi)候(hou)達(da)到2.3萬億(yi)(yi)。盡管經(jing)過了持(chi)續(xu)凈流(liu)出，現在(zai)統計北向資(zi)金的(de)(de)(de)規模可能(neng)還有1.6萬億(yi)(yi)到1.7萬億(yi)(yi)，所以北上(shang)資(zi)金的(de)(de)(de)流(liu)出其(qi)實對A股的(de)(de)(de)拖累(lei)是不(bu)言而喻(yu)的(de)(de)(de)。但現在(zai)這(zhe)個不(bu)利因(yin)素基(ji)本(ben)上(shang)得到了化(hua)解，可能(neng)還會轉(zhuan)變(bian)有利因(yin)素——隨著人(ren)民幣(bi)匯率反向破(po)(po)7、美(mei)元指數有可能(neng)跌破(po)(po)100，美(mei)債收(shou)益率可能(neng)回歸(gui)3%的(de)(de)(de)正常水平等(deng)諸多變(bian)化(hua)，人(ren)民幣(bi)資(zi)產的(de)(de)(de)配置(zhi)價值將會凸顯。

美(mei)聯儲如果開(kai)啟降息，將對全球央行的(de)貨幣政策(ce)產生深(shen)遠影(ying)響。今(jin)年以來(lai)降準(zhun)和降息都(dou)比較慎重，貨幣政策(ce)方面還有(you)所(suo)保留(liu)，并沒有(you)火(huo)力(li)全開(kai)，因為美(mei)聯儲一(yi)(yi)直處于加息周期，而(er)我們又(you)處于降息趨勢，中(zhong)美(mei)利(li)差(cha)越拉越大致使外(wai)資流(liu)出(chu)的(de)壓力(li)難以消減(jian)，最(zui)顯而(er)易見的(de)結果就是(shi)離(li)岸人民幣兌美(mei)元匯(hui)率一(yi)(yi)路貶值(zhi)，破7之(zhi)后甚至一(yi)(yi)度跌到了7.36，創下近(jin)年來(lai)的(de)新(xin)低。

美聯儲(chu)的(de)加息(xi)周(zhou)期掣肘了我國(guo)央(yang)行貨幣(bi)政(zheng)(zheng)策的(de)運用，而美聯儲(chu)降息(xi)周(zhou)期開(kai)(kai)啟(qi)的(de)話，就能夠(gou)打開(kai)(kai)我國(guo)央(yang)行貨幣(bi)政(zheng)(zheng)策的(de)運作空間，連(lian)續降息(xi)、降準都(dou)值得期待(dai)。

第二，國內政策火力全開拼經濟，流動性有望超預期。

縱觀2023年(nian)(nian)，市場對經(jing)濟(ji)(ji)的預期(qi)(qi)比2022年(nian)(nian)底更(geng)偏悲(bei)觀，但潛在(zai)的政策目標卻(que)更(geng)高。站(zhan)在(zai)2022年(nian)(nian)底看2023年(nian)(nian)，投(tou)資(zi)者(zhe)對經(jing)濟(ji)(ji)復蘇預期(qi)(qi)極高，結果事與愿違，從2023年(nian)(nian)二季度開(kai)始，就不斷出(chu)現(xian)預期(qi)(qi)下修，存在(zai)典型的“預期(qi)(qi)差”。但是(shi)，站(zhan)在(zai)2023年(nian)(nian)底看2024年(nian)(nian)，投(tou)資(zi)者(zhe)預期(qi)(qi)很(hen)低(di)，但實際上(shang)(shang)政策目標更(geng)加積極，有理(li)由相信，2024年(nian)(nian)會出(chu)現(xian)投(tou)資(zi)者(zhe)悲(bei)觀經(jing)濟(ji)(ji)預期(qi)(qi)逐漸(jian)上(shang)(shang)修的情形(xing)，形(xing)成另一種“預期(qi)(qi)差”。

2023年(nian)底的(de)(de)中(zhong)央(yang)經(jing)濟(ji)(ji)工作(zuo)(zuo)會議對2024年(nian)經(jing)濟(ji)(ji)工作(zuo)(zuo)提出了(le)更(geng)高的(de)(de)要求，特別提到，要保持流動(dong)性合(he)理充(chong)裕(yu)，社會融(rong)資規模、貨(huo)幣(bi)供應量同經(jing)濟(ji)(ji)增長(chang)和(he)價格(ge)水(shui)平預(yu)期(qi)(qi)目(mu)標相匹配。這是過去所沒有(you)的(de)(de)表述(shu)，意味著決(jue)策層已經(jing)意識到了(le)激發通脹預(yu)期(qi)(qi)對于改善經(jing)濟(ji)(ji)預(yu)期(qi)(qi)和(he)信心的(de)(de)作(zuo)(zuo)用。更(geng)積極的(de)(de)財(cai)政(zheng)政(zheng)策與貨(huo)幣(bi)政(zheng)策、更(geng)充(chong)裕(yu)的(de)(de)流動(dong)性值得期(qi)(qi)待(dai)。

2023年(nian)中央經濟工作(zuo)會(hui)議的(de)定(ding)調(diao)更加(jia)積極，要堅持穩中求進(jin)、以進(jin)促穩、先立后破，強化宏觀政(zheng)策逆周期和跨周期調(diao)節(jie)，加(jia)強政(zheng)策工具創新(xin)和協調(diao)配(pei)合，是針對近兩年(nian)政(zheng)策執行(xing)過(guo)程(cheng)中的(de)問(wen)題做出(chu)修正。

從宏觀政(zheng)策上看，大(da)力推進(jin)新型工(gong)業化(hua)，發展(zhan)數(shu)字經濟，加快推動人工(gong)智(zhi)能(neng)發展(zhan)。積(ji)極穩妥化(hua)解房(fang)地產(chan)風險(xian)，促進(jin)房(fang)地產(chan)市(shi)場平(ping)穩健(jian)康發展(zhan)，為(wei)資(zi)本市(shi)場提供(gong)了豐富(fu)多彩的主題(ti)投資(zi)機會。

預(yu)計2024年的(de)(de)GDP增長(chang)目標確定為5%左右(you)的(de)(de)概(gai)率較大，要想實(shi)現這一目標，財政(zheng)和貨幣政(zheng)策需要在當前基礎上進一步發(fa)力，我們要對未(wei)來(lai)兌現增量政(zheng)策保(bao)持(chi)信(xin)心。

第三，監管部門更注重投資端與融資端的平衡，政策做多股市態度鮮明。

證監會主(zhu)席易會滿在(zai)2023金融(rong)街論壇年會上表示：“注冊制改革絕(jue)不是放松(song)監管(guan)，而(er)是要實現有(you)效(xiao)市場(chang)和有(you)為政府的更好結合。”隨后監管(guan)部門(men)對融(rong)資、再(zai)融(rong)資、券商DMA（多空(kong)收益互換，主(zhu)要指(zhi)量化(hua)基金通過券商自營(ying)交易盤加杠桿的形(xing)式）、主(zhu)要股東減持、量化(hua)交易以及融(rong)券等市場(chang)關切的問題一(yi)一(yi)做出回應(ying)并出臺了一(yi)系(xi)列優化(hua)措施。

此(ci)前大家(jia)對"推動注(zhu)冊(ce)制(zhi)走深走實"持懷疑態度，認(ren)為注(zhu)冊(ce)制(zhi)意味著加大融資再(zai)融資的力度，會(hui)降低上市的門檻，讓市場變得更加魚龍混(hun)雜。易會(hui)滿的講話給大家(jia)吃了(le)一味定心丸。

營(ying)造(zao)市(shi)(shi)場(chang)化、法(fa)治化、國際化的(de)營(ying)商環境是資(zi)本市(shi)(shi)場(chang)制(zhi)度改革的(de)重要目標(biao)。“市(shi)(shi)場(chang)化”強調發(fa)揮(hui)市(shi)(shi)場(chang)無形之(zhi)(zhi)手的(de)力量(liang)，讓市(shi)(shi)場(chang)進(jin)行(xing)(xing)自我調節，但是推(tui)行(xing)(xing)注冊制(zhi)僅(jin)靠市(shi)(shi)場(chang)的(de)力量(liang)是不夠的(de)，還(huan)需(xu)要政府(fu)力量(liang)的(de)干預(yu)。在市(shi)(shi)場(chang)失靈(ling)，例如融資(zi)過度導致市(shi)(shi)場(chang)低迷和投資(zi)者信心受(shou)挫時，政府(fu)的(de)有形之(zhi)(zhi)手就要進(jin)行(xing)(xing)干預(yu)。

因此，我們(men)有(you)(you)必(bi)要好好理解“實現有(you)(you)效市(shi)場和有(you)(you)為政府(fu)的(de)更(geng)好結合(he)”，發揮市(shi)場機制的(de)作(zuo)用(yong)并不(bu)意味著政府(fu)要放任(ren)不(bu)管，在推進注(zhu)冊(ce)制改(gai)革深入(ru)的(de)過程(cheng)中，政府(fu)的(de)監(jian)管力度會(hui)越(yue)來越(yue)大(da)。

以前一貫重(zhong)(zhong)視融(rong)(rong)資(zi)(zi)，但(dan)現(xian)在(zai)資(zi)(zi)本市場(chang)的(de)活躍與(yu)(yu)投(tou)資(zi)(zi)獲得(de)感、投(tou)資(zi)(zi)者信(xin)心的(de)提振、長(chang)期資(zi)(zi)金的(de)引(yin)入等以前不被重(zhong)(zhong)視的(de)方面都得(de)到了關注。從最(zui)近出臺的(de)一系列政策(ce)措(cuo)施來看，監管部門(men)表(biao)達(da)了對投(tou)資(zi)(zi)端(duan)(duan)的(de)高度重(zhong)(zhong)視，政府的(de)有形之手在(zai)發揮作用(yong)，也說明(ming)有關部門(men)意識到融(rong)(rong)資(zi)(zi)端(duan)(duan)與(yu)(yu)投(tou)資(zi)(zi)端(duan)(duan)需(xu)要保持平衡，市場(chang)目(mu)前無法(fa)再承受更(geng)多的(de)融(rong)(rong)資(zi)(zi)與(yu)(yu)再融(rong)(rong)資(zi)(zi)，市場(chang)需(xu)要休(xiu)養生(sheng)息，投(tou)資(zi)(zi)者的(de)信(xin)心需(xu)要時間去恢復(fu)。

這些(xie)措施(shi)對(dui)活躍資本市場，提振(zhen)投(tou)資者(zhe)信心，以(yi)及推動(dong)市場的長期穩定發展具(ju)有(you)重要意義。

第四，股息率逼近歷史高點，市場目前處于重要底部區域。

與債券收(shou)益率(lv)和債券價(jia)格呈負相(xiang)關類似，在盈利(li)不變的情況下，股票價(jia)格越低股息率(lv)就(jiu)越高。

統計數據顯(xian)示，A股(gu)最新股(gu)息(xi)率(lv)已經達到了(le)歷(li)史高位2.19%，這個股(gu)息(xi)率(lv)水平(ping)在(zai)以前(qian)也許不算高，但是在(zai)當下——1年期(qi)的銀(yin)行(xing)存款(kuan)利率(lv)只有百(bai)分之一點幾，3年期(qi)和5年期(qi)的存款(kuan)利率(lv)也不過百(bai)分之二點幾——這已經與中(zhong)長期(qi)的銀(yin)行(xing)定(ding)期(qi)存款(kuan)利率(lv)旗鼓相當了(le)。

從細(xi)分板塊的(de)(de)(de)角度(du)看，上證50指(zhi)(zhi)(zhi)數(shu)(shu)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)息(xi)(xi)率(lv)高達4.26%，已(yi)經超過10年期(qi)國債(zhai)收益(yi)率(lv)和(he)5年期(qi)銀行存款(kuan)利率(lv)，超過了(le)美(mei)國三(san)大指(zhi)(zhi)(zhi)數(shu)(shu)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)息(xi)(xi)率(lv)，遠超歐美(mei)國家主要(yao)股(gu)(gu)指(zhi)(zhi)(zhi)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)息(xi)(xi)率(lv)；滬深(shen)300指(zhi)(zhi)(zhi)數(shu)(shu)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)息(xi)(xi)率(lv)高達3.21%，遠超許多無風險收益(yi)率(lv)的(de)(de)(de)貨基和(he)債(zhai)基；上證指(zhi)(zhi)(zhi)數(shu)(shu)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)息(xi)(xi)率(lv)是2.85%，也超過美(mei)國三(san)大指(zhi)(zhi)(zhi)數(shu)(shu)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)息(xi)(xi)率(lv)。從這些數(shu)(shu)據來看，A股(gu)(gu)主要(yao)股(gu)(gu)指(zhi)(zhi)(zhi)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)息(xi)(xi)率(lv)均(jun)達到了(le)歷史高位百分位的(de)(de)(de)95%以上，接近歷史最高點。

歷史數據表明，A股整體股息(xi)率(lv)超過2%時，往(wang)往(wang)對應著歷史性的(de)大(da)底(di)(di)部。例如2005年(nian)、2008年(nian)和2013年(nian)的(de)大(da)底(di)(di)部都是股息(xi)率(lv)超過2%的(de)時間段。而目前市(shi)場與2018年(nian)底(di)(di)到2019年(nian)初的(de)情(qing)況(kuang)十分類似——市(shi)場信心(xin)低迷，大(da)盤不斷摸底(di)(di)。

歷史總(zong)是驚人(ren)的相(xiang)似，A股目前或許正站在一輪大(da)行情(qing)的起點。