21世紀經濟報道記者  陳植  上海報道

近日多地(di)相繼發行特殊再融資債券化解地(di)方債務風險，引發資本對城投債的哄搶，越來越多高凈值投資者也紛(fen)紛(fen)涌入(ru)。

專注城投債投資的上海(hai)海(hai)升(sheng)(sheng)私(si)募基(ji)金(jin)(jin)管理有限公司（下稱“海(hai)升(sheng)(sheng)基(ji)金(jin)(jin)”）創始人、執行總(zong)裁張子堯向記者(zhe)透(tou)露，近日(ri)多位高凈值投資者(zhe)表達強(qiang)烈的城投債私(si)募產品(pin)配置(zhi)興趣。

“甚至有(you)位企業家還將個(ge)人海(hai)外財富通過(guo)QFII渠道(dao)進入(ru)境內，要求我們設計(ji)定制(zhi)化的城投債專戶產品。”他告訴記者。

一(yi)位第三方(fang)財富管(guan)理(li)機(ji)構客戶總(zong)監向記者(zhe)透露(lu)，目(mu)前城投(tou)債私募產品在高(gao)凈(jing)值投(tou)資者(zhe)的(de)受歡迎度(du)日益增加，究(jiu)其原因，一(yi)是此前相(xiang)關部門(men)提出一(yi)攬子化債方(fang)案(an)，加之近日多地相(xiang)繼發(fa)行特殊(shu)再融資債券，令(ling)城投(tou)債違約(yue)的(de)邊際風險大幅下降，無形(xing)間(jian)提振城投(tou)債的(de)投(tou)資安全(quan)性；二是眾多城投(tou)債的(de)年化收(shou)益率仍有約(yue)8%，令(ling)不少高(gao)凈(jing)值投(tou)資者(zhe)將它視為房地產信(xin)托產品的(de)“替(ti)代者(zhe)”。

他透露，目前他們(men)代銷的(de)城投(tou)債私(si)募(mu)產品(pin)主(zhu)要分成(cheng)三(san)類，一是全(quan)部(bu)配置高(gao)信用(yong)(yong)評級城投(tou)債，通過“杠桿+票息”獲(huo)取年(nian)化4%-6%的(de)回報；二是少量資金投(tou)向信用(yong)(yong)下沉(chen)策略(lve)（即買入低信用(yong)(yong)評級但收益(yi)(yi)率(lv)偏高(gao)的(de)城投(tou)債），其年(nian)化收益(yi)(yi)率(lv)在6%-8%之間；三(san)是大部(bu)分資金圍繞信用(yong)(yong)下沉(chen)策略(lve)開展，年(nian)化收益(yi)(yi)率(lv)可能超過10%，但也(ye)面臨較高(gao)的(de)產品(pin)凈值回撤風險(xian)。

記者多(duo)(duo)方了(le)解到(dao)，由(you)于城投(tou)(tou)債(zhai)價格(ge)波動相對較(jiao)大，目前券商與第三方財(cai)富管(guan)理機構對代(dai)銷(xiao)城投(tou)(tou)債(zhai)私(si)募產(chan)品設立了(le)多(duo)(duo)項風控“防(fang)火墻”。

一是受城(cheng)(cheng)投債(zhai)價格波(bo)動(dong)較大，城(cheng)(cheng)投債(zhai)私(si)募產品若(ruo)按市值法可能面臨產品凈值大幅波(bo)動(dong)風險，因(yin)此券商與(yu)第三方財富管理機構會(hui)全面評估私(si)募基(ji)金管理人以往的(de)城(cheng)(cheng)投債(zhai)交易歷程(cheng)，優(you)先(xian)選擇凈值回撤幅度與(yu)凈值波(bo)動(dong)平滑度相對(dui)可控的(de)產品。

二是鑒(jian)于(yu)城投債違約(yue)輿情風波時有發生，券(quan)商與第三方財富管理(li)機(ji)構還會評估產(chan)品持(chi)(chi)倉分(fen)(fen)散度與持(chi)(chi)債久(jiu)(jiu)期，優(you)先(xian)選擇債券(quan)平均久(jiu)(jiu)期低于(yu)一年且持(chi)(chi)倉分(fen)(fen)散度較高的產(chan)品，確(que)保組合風險相對較低，產(chan)品收益曲線相對穩(wen)健。

三是部分(fen)券商還會要求(qiu)私(si)募基(ji)金(jin)將產(chan)品(pin)經(jing)紀端與產(chan)品(pin)托管(guan)“交給”他們，以(yi)此(ci)跟蹤私(si)募基(ji)金(jin)買賣的城投債(zhai)是否符(fu)合券商風控要求(qiu)，進一步(bu)管(guan)控產(chan)品(pin)投資風險。

盡管(guan)城投債(zhai)私募(mu)產品納入券商(shang)與第三方財富管(guan)理機構代銷(xiao)范疇(chou)的準(zhun)入門檻不低，但眾多私募(mu)基(ji)金(jin)仍(reng)躍(yue)躍(yue)欲試。

張子堯(yao)告訴(su)記(ji)者，他(ta)們正嘗試(shi)通(tong)過(guo)第三(san)方產(chan)品(pin)代銷渠道，向更多(duo)(duo)高(gao)凈(jing)值(zhi)投資者推介不同策(ce)略的城(cheng)投債私募產(chan)品(pin)。畢竟，隨(sui)著越來越多(duo)(duo)高(gao)凈(jing)值(zhi)投資者對配置城(cheng)投債的興趣日益(yi)高(gao)漲(zhang)，私募基金都不想錯過(guo)這個“風(feng)口(kou)”，通(tong)過(guo)擴大資金管理(li)規模進一步(bu)提(ti)升(sheng)自身投研(yan)與產(chan)品(pin)創新能(neng)力。

 高凈值投資者對城投債私募產品的不同偏好

張子(zi)堯直言(yan)，隨著城投(tou)債受(shou)眾(zhong)多機構(gou)投(tou)資(zi)者(zhe)追捧，近日眾(zhong)多高凈(jing)值投(tou)資(zi)者(zhe)也紛紛“聞風而來”。

“有些高凈(jing)值投(tou)資者(zhe)對認(ren)購(gou)城(cheng)(cheng)投(tou)債私募(mu)產(chan)品頗感興(xing)趣，有些單筆投(tou)資額較大的(de)(de)富豪則要求我(wo)們(men)提供(gong)定制化(hua)的(de)(de)專(zhuan)(zhuan)戶(hu)(hu)產(chan)品。”他向記者(zhe)透露。比如有位企業家要求他們(men)提供(gong)專(zhuan)(zhuan)注高收益(yi)城(cheng)(cheng)投(tou)債投(tou)資的(de)(de)定制化(hua)專(zhuan)(zhuan)戶(hu)(hu)產(chan)品，因為(wei)他認(ren)為(wei)在相關部(bu)門出臺一攬子(zi)化(hua)債措施后，部(bu)分高風(feng)險地區高收益(yi)城(cheng)(cheng)投(tou)債違約的(de)(de)邊(bian)際風(feng)險相應大幅回落，恰(qia)恰(qia)是獲取(qu)無風(feng)險高利差(cha)回報的(de)(de)好(hao)機會。

但是，不是所有高(gao)凈值人士都選(xuan)擇相對(dui)激(ji)進的城投債投資策略(lve)。

張子(zi)堯坦言，多數(shu)富(fu)豪仍希望(wang)城投(tou)(tou)(tou)債(zhai)投(tou)(tou)(tou)資能創造相(xiang)對穩(wen)健的(de)、略高于(yu)同(tong)期大額存單收(shou)益(yi)(yi)、且投(tou)(tou)(tou)資安全性極(ji)高的(de)回報(bao)。比如一位(wei)“創二(er)代”愿拿出逾(yu)億資金投(tou)(tou)(tou)向城投(tou)(tou)(tou)債(zhai)專(zhuan)戶(hu)產(chan)品，但他(ta)要求這款(kuan)(kuan)專(zhuan)戶(hu)產(chan)品不許投(tou)(tou)(tou)資任何收(shou)益(yi)(yi)率超(chao)過5%的(de)城投(tou)(tou)(tou)債(zhai)，因為他(ta)希望(wang)這款(kuan)(kuan)產(chan)品只需創造年化逾(yu)4%的(de)回報(bao)，跑贏同(tong)期大額存款(kuan)(kuan)收(shou)益(yi)(yi)即可。

上(shang)述第三方財富管理機構客戶(hu)總監告訴(su)記(ji)者(zhe)(zhe)，當前高(gao)(gao)凈值(zhi)(zhi)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)對(dui)(dui)城(cheng)投(tou)(tou)(tou)(tou)債(zhai)私(si)(si)(si)募產品(pin)(pin)的(de)(de)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)偏(pian)好明顯“分(fen)化”——以往長期投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)房地(di)產信托(tuo)產品(pin)(pin)的(de)(de)高(gao)(gao)凈值(zhi)(zhi)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)主要選擇年(nian)化收(shou)(shou)益率在(zai)6%-8%，少(shao)量資(zi)(zi)(zi)金(jin)采(cai)取(qu)信用下沉(chen)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)策(ce)略的(de)(de)城(cheng)投(tou)(tou)(tou)(tou)債(zhai)私(si)(si)(si)募產品(pin)(pin)，因為他(ta)(ta)們(men)更關(guan)注(zhu)本金(jin)的(de)(de)安(an)全(quan)性；相(xiang)比而言，不少(shao)剛從(cong)股票多頭基金(jin)贖(shu)回資(zi)(zi)(zi)金(jin)的(de)(de)高(gao)(gao)凈值(zhi)(zhi)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)則會選擇年(nian)化收(shou)(shou)益率超過10%、大部分(fen)資(zi)(zi)(zi)金(jin)采(cai)取(qu)信用下沉(chen)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)策(ce)略的(de)(de)城(cheng)投(tou)(tou)(tou)(tou)債(zhai)私(si)(si)(si)募產品(pin)(pin)，因為他(ta)(ta)們(men)對(dui)(dui)產品(pin)(pin)的(de)(de)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)收(shou)(shou)益預期較高(gao)(gao)，且愿承受相(xiang)對(dui)(dui)較高(gao)(gao)的(de)(de)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)風險。

“此外，行業頭(tou)部私(si)募(mu)(mu)基(ji)金的(de)城(cheng)投(tou)(tou)債私(si)募(mu)(mu)產品賣起(qi)來更快，幾乎都(dou)在較短(duan)時間(jian)都(dou)完(wan)成募(mu)(mu)資目標。”他告(gao)訴記者。針對不(bu)同(tong)高凈(jing)值投(tou)(tou)資者的(de)不(bu)同(tong)投(tou)(tou)資偏(pian)好，目前他們(men)正嘗(chang)試對高凈(jing)值投(tou)(tou)資者進行分(fen)層，根據他們(men)以往的(de)私(si)募(mu)(mu)產品投(tou)(tou)資偏(pian)好，推介(jie)不(bu)同(tong)策略的(de)城(cheng)投(tou)(tou)債私(si)募(mu)(mu)產品。

張子(zi)堯提醒說，當前城投(tou)債私(si)募產品能否兌現預期(qi)收(shou)益，很大程度取決(jue)于他們的(de)二級市場交(jiao)易定價(jia)(jia)能力——隨(sui)著相關部門持續采取一攬子(zi)化債舉措令城投(tou)債收(shou)益率(lv)中樞(shu)水準趨降，純粹的(de)票息收(shou)入(ru)對城投(tou)債私(si)募產品博取較高回(hui)報(bao)的(de)貢獻度隨(sui)之(zhi)回(hui)落，未來私(si)募基(ji)金更需借(jie)助拉長(chang)久期(qi)（借(jie)助城投(tou)債價(jia)(jia)格波動(dong)尋(xun)求價(jia)(jia)差(cha)套(tao)利交(jiao)易回(hui)報(bao)）與信用下沉等策略，推動(dong)產品實際(ji)收(shou)益率(lv)符合高凈值投(tou)資者(zhe)預期(qi)。

“這需要私(si)募基(ji)金(jin)對城投債(zhai)交易(yi)定價與潛在信用(yong)風(feng)險具有全(quan)方位的(de)精準研(yan)判，并根(gen)據市場變化及時(shi)優化交易(yi)策略，確保產品凈值(zhi)波(bo)動相對可控同時(shi)又能創造(zao)較好的(de)回報。”他(ta)強調說。

 “城投債+”產品悄然興起

值得注意的是，隨著高凈值投(tou)資(zi)者(zhe)日益青睞(lai)城(cheng)投(tou)債(zhai)投(tou)資(zi)，“城(cheng)投(tou)債(zhai)+”產(chan)品悄然面(mian)世(shi)。

張(zhang)子堯(yao)告訴記者(zhe)，近期(qi)(qi)他們(men)研發了城(cheng)投(tou)債(zhai)作為(wei)底倉配置(zhi)的(de)結構化產品，即城(cheng)投(tou)債(zhai)作為(wei)底倉長期(qi)(qi)配置(zhi)的(de)同時，將(jiang)城(cheng)投(tou)債(zhai)持倉所(suo)獲得(de)的(de)票息收入作為(wei)權利金，買入A股看漲期(qi)(qi)權。

他直言(yan)，這項“城投債(zhai)+”產品(pin)(pin)的(de)面世，主要源于高凈值(zhi)投資者的(de)投資訴求。具體而言(yan)，隨著A股(gu)持(chi)續回落，部(bu)分高凈值(zhi)投資者認(ren)為A股(gu)已接近底(di)部(bu)區間(jian)，未來股(gu)指反彈幾(ji)率大增。但(dan)是，若私募產品(pin)(pin)只投向城投債(zhai)，就無法分享A股(gu)反彈紅(hong)利(li)。

在這種(zhong)情況下，海升基金嘗試(shi)將(jiang)城投(tou)債底倉(cang)配置(zhi)+買漲A股期權相結合，讓投(tou)資者能獲得城投(tou)債與A股雙雙上漲的雙重回報。

“目前，這款產品主要面(mian)向高凈值客戶(hu)(hu)定制，基本采(cai)取(qu)專戶(hu)(hu)產品管理模式(shi)。”他告(gao)訴(su)記(ji)者。

記者(zhe)獲(huo)悉(xi)，隨著高凈(jing)(jing)值(zhi)客群投(tou)(tou)(tou)資(zi)偏好不(bu)同，“城(cheng)投(tou)(tou)(tou)債+”產品(pin)(pin)的增(zeng)厚收(shou)益結構呈(cheng)現多元化(hua)趨勢。比如(ru)部分(fen)高凈(jing)(jing)值(zhi)投(tou)(tou)(tou)資(zi)者(zhe)看好中國經(jing)濟復蘇令大宗商品(pin)(pin)價格回升，個別私(si)募(mu)基金(jin)(jin)將(jiang)“城(cheng)投(tou)(tou)(tou)債+”產品(pin)(pin)部分(fen)資(zi)金(jin)(jin)投(tou)(tou)(tou)向CTA策略；也有部分(fen)高凈(jing)(jing)值(zhi)投(tou)(tou)(tou)資(zi)者(zhe)希望(wang)直接參與A股(gu)(gu)投(tou)(tou)(tou)資(zi)獲(huo)取A股(gu)(gu)反彈紅利(li)，于是私(si)募(mu)基金(jin)(jin)將(jiang)“城(cheng)投(tou)(tou)(tou)債+”產品(pin)(pin)部分(fen)資(zi)金(jin)(jin)掛鉤(gou)A股(gu)(gu)量化(hua)多頭策略。

一位券(quan)商理財部門人士向(xiang)記者透(tou)露，目(mu)前他(ta)們(men)正密切(qie)關(guan)注這(zhe)些(xie)“城(cheng)投(tou)(tou)債+”產(chan)(chan)品(pin)的實際業績(ji)表現，若這(zhe)些(xie)產(chan)(chan)品(pin)收益率相對良(liang)好且風(feng)險可控，他(ta)們(men)可能會將“城(cheng)投(tou)(tou)債+”產(chan)(chan)品(pin)向(xiang)更多高凈值投(tou)(tou)資者推(tui)介，進一步豐富高凈值投(tou)(tou)資者的產(chan)(chan)品(pin)選擇。

在他看來，部分高(gao)(gao)(gao)凈(jing)值(zhi)投(tou)(tou)資者已對配置“城(cheng)投(tou)(tou)債(zhai)(zhai)+”產品(pin)頗感興趣，究其原(yuan)因(yin)，一(yi)是近日多地相(xiang)繼發行特殊再融(rong)資債(zhai)(zhai)券化解(jie)地方債(zhai)(zhai)務(wu)風險，令城(cheng)投(tou)(tou)債(zhai)(zhai)違約(yue)的(de)邊(bian)際(ji)風險相(xiang)應下降，令高(gao)(gao)(gao)凈(jing)值(zhi)投(tou)(tou)資者認為城(cheng)投(tou)(tou)債(zhai)(zhai)底(di)層配置的(de)安全(quan)性變高(gao)(gao)(gao)；二是城(cheng)投(tou)(tou)債(zhai)(zhai)的(de)相(xiang)對高(gao)(gao)(gao)收益率(lv)，令高(gao)(gao)(gao)凈(jing)值(zhi)投(tou)(tou)資者認為“城(cheng)投(tou)(tou)債(zhai)(zhai)+”產品(pin)在“固收+”領(ling)域的(de)底(di)倉收益率(lv)相(xiang)對較高(gao)(gao)(gao)，更能(neng)滿足他們的(de)收益預期(qi)。

張(zhang)子堯向記者表(biao)示，“城(cheng)(cheng)投(tou)債+”產(chan)品能(neng)否創造令高(gao)凈值投(tou)資者滿意的(de)回報，關鍵在于私募基金(jin)管(guan)理人能(neng)否有效控(kong)制城(cheng)(cheng)投(tou)債底倉配置風險。畢竟，城(cheng)(cheng)投(tou)債價(jia)(jia)格波(bo)動(dong)相對較(jiao)大，更需要私募基金(jin)管(guan)理人全面評估各個城(cheng)(cheng)投(tou)債品種的(de)信用風險與(yu)市場風險，提(ti)前調(diao)倉規避某(mou)些城(cheng)(cheng)投(tou)債價(jia)(jia)格劇烈波(bo)動(dong)所帶來的(de)產(chan)品凈值大幅波(bo)動(dong)與(yu)回撤風險。

前述券(quan)商理財部門人士直言，這(zhe)也是券(quan)商是否面向更多高凈值投資者(zhe)推介(jie)“城投債+”產(chan)品，最看重的一大(da)風險控制(zhi)因素(su)。