21世紀經濟報道記者吳斌 上海報道 盡管一些美(mei)聯(lian)(lian)儲官員近(jin)期喊話不會(hui)太(tai)快降息，但越來越多的(de)經濟(ji)數(shu)據已經暗(an)示：美(mei)聯(lian)(lian)儲政策轉向(xiang)已經越來越近(jin)。

當地時間12月21日(ri)，美(mei)國商務部公布的(de)(de)數據顯示，美(mei)國三季度實際GDP年化季環比終值(zhi)超預期(qi)下修至4.9%，低于預期(qi)的(de)(de)5.2%，此前發布的(de)(de)修正(zheng)值(zhi)為5.2%。更值(zhi)得關注的(de)(de)是，三季度核心PCE物(wu)價(jia)指數年化季環比終值(zhi)下修至2%，低于前值(zhi)和預期(qi)的(de)(de)2.3%。

隨著經濟數據提振了美聯儲(chu)將放松(song)貨幣政策(ce)的樂觀情緒，12月21日(ri)，美股(gu)從前一天的拋售中(zhong)反彈，美元回落(luo)，與利率(lv)(lv)預(yu)期聯系緊密(mi)的短期美債收(shou)益率(lv)(lv)下降。

但(dan)整體而言，美(mei)國經濟今年(nian)(nian)的(de)表(biao)現(xian)仍大幅超出預(yu)期，華爾街(jie)的(de)主流(liu)預(yu)測也從去(qu)年(nian)(nian)年(nian)(nian)底的(de)經濟衰退轉向預(yu)測經濟軟著陸(lu)。不過，美(mei)國經濟也面(mian)臨一系列負(fu)面(mian)因素，未(wei)來軟著陸(lu)希望(wang)幾(ji)何？

經濟數據為何再度下修？

今年以(yi)來，美國經濟(ji)數據(ju)多次修正引(yin)起了市場的普遍關注，尤其是非農(nong)就業數據(ju)的下修成為“家常便飯”。

對此(ci)，國金證券首席經(jing)濟學家趙偉(wei)對21世紀經(jing)濟報道記者表示，統計調(diao)研(yan)(yan)反(fan)饋率(lv)降(jiang)低(di)是今(jin)年經(jing)濟數(shu)(shu)據反(fan)復修正的主因。美(mei)國失業率(lv)、非(fei)農就業、通脹、消費等主要指標(biao)均依賴于統計局調(diao)研(yan)(yan)的問(wen)卷結果(guo)。疫(yi)情(qing)后，調(diao)研(yan)(yan)反(fan)饋率(lv)普遍下降(jiang)，職位空缺調(diao)查反(fan)饋率(lv)由(you)疫(yi)情(qing)前的58%降(jiang)至32%，消費者支(zhi)出反(fan)饋率(lv)由(you)疫(yi)情(qing)前的55%降(jiang)至今(jin)年的41%，樣本數(shu)(shu)量降(jiang)低(di)使得(de)數(shu)(shu)據穩定性變差。

而(er)反饋率下(xia)(xia)降源自疫(yi)情后遠程辦公(gong)(gong)等(deng)因素，短(duan)期(qi)內或難明(ming)顯改善(shan)。疫(yi)情暴發后，遠程辦公(gong)(gong)開始流(liu)行(xing)，居(ju)民(min)在家工作的(de)比例上(shang)漲，企業等(deng)機構調查的(de)反饋率下(xia)(xia)降速度(du)更快。2023年，現(xian)場辦公(gong)(gong)比例雖有回升，但仍有40%的(de)職員為(wei)混合辦公(gong)(gong)、35%為(wei)遠程辦公(gong)(gong)。對隱(yin)私的(de)重視、對聯邦(bang)政府(fu)信任度(du)下(xia)(xia)滑，使得(de)統計調研(yan)回復率短(duan)期(qi)內難有明(ming)顯改善(shan)。

對(dui)比來看(kan)，終(zhong)值(zhi)的(de)反(fan)(fan)饋率高于(yu)初值(zhi)，可(ke)靠性更高。就業、通脹、職(zhi)位(wei)空缺(que)等數據(ju)初值(zhi)和終(zhong)值(zhi)的(de)反(fan)(fan)饋率并不相同，終(zhong)值(zhi)調(diao)研反(fan)(fan)饋時間更充裕，反(fan)(fan)饋率更高。趙偉表示，以(yi)職(zhi)位(wei)空缺(que)數據(ju)為(wei)例(li)，初值(zhi)反(fan)(fan)饋率僅為(wei)77%，征收(shou)期限(xian)(xian)為(wei)11-17個工作(zuo)日；終(zhong)值(zhi)征收(shou)期限(xian)(xian)達45天，因而反(fan)(fan)饋率更高，今年9月已(yi)回升(sheng)至84%，與疫情前接近(jin)。因此市場可(ke)適當提高對(dui)終(zhong)值(zhi)的(de)關注(zhu)度。

整體而言，今年美國非農就業(ye)及職(zhi)位空缺數據的修正(zheng)對(dui)GDP的影(ying)響(xiang)(xiang)較(jiao)低，全年影(ying)響(xiang)(xiang)僅為0.4個(ge)基點(dian)(dian)(dian)。參考亞特(te)蘭大(da)聯儲GDPNow模型，以(yi)初值(zhi)計算，非農就業(ye)拉動(dong)GDP增(zeng)(zeng)速(su)(su)4.1個(ge)基點(dian)(dian)(dian)，以(yi)終值(zhi)計算則為3.7個(ge)基點(dian)(dian)(dian)，二者僅相差0.4個(ge)基點(dian)(dian)(dian)。職(zhi)位空缺數據初值(zhi)全年平(ping)均(jun)拖累(lei)GDP增(zeng)(zeng)速(su)(su)0.2個(ge)基點(dian)(dian)(dian)，數據修正(zheng)對(dui)GDP增(zeng)(zeng)速(su)(su)的影(ying)響(xiang)(xiang)同(tong)樣(yang)較(jiao)低。

但(dan)四季(ji)度或存在季(ji)節(jie)性(xing)因素干擾(rao)，經(jing)濟增(zeng)速存在超季(ji)節(jie)性(xing)下滑可能。趙(zhao)偉提醒，經(jing)濟增(zeng)速的修訂也(ye)(ye)受季(ji)節(jie)性(xing)因素的干擾(rao)。美國消費增(zeng)速往往前低(di)后高(gao)，但(dan)疫情后，消費的季(ji)節(jie)性(xing)出現變化，三季(ji)度消費更(geng)容易有超季(ji)節(jie)性(xing)表(biao)現，四季(ji)度消費的季(ji)節(jie)性(xing)表(biao)現則更(geng)弱，這使得(de)今年三季(ji)度GDP增(zeng)速更(geng)亮眼(yan)，但(dan)也(ye)(ye)使四季(ji)度經(jing)濟增(zeng)速或更(geng)低(di)。

勞動力市場韌性仍支撐經濟

在美國經(jing)濟整體(ti)表現超預期背后(hou)，勞動力市場是重要因素。

12月21日，美(mei)國(guo)勞工部公布的數據顯示，上(shang)周美(mei)國(guo)初請失業(ye)金人數僅小幅(fu)增加，表明經濟在一定程度上(shang)重拾動能。截至12月16日當周，首次申請失業(ye)金人數增加2000人至20.5萬人。

與此呼應的是，12月(yue)早些時候公布的美(mei)國(guo)11月(yue)非農就(jiu)業人(ren)口增加19.9萬人(ren)，遠高(gao)于(yu)10月(yue)的15萬人(ren)。11月(yue)失業率(lv)為(wei)3.7%，10月(yue)為(wei)3.9%。失業率(lv)的下降(jiang)部分得益于(yu)勞動力(li)人(ren)數的增長，勞動力(li)參與率(lv)進一步(bu)升至(zhi)62.8%，高(gao)于(yu)預期的62.7%。

薪(xin)資方面，11月(yue)(yue)工資增(zeng)幅(fu)小幅(fu)超預期(qi)，平均時薪(xin)環比增(zeng)長0.4%，高于(yu)10月(yue)(yue)的(de)0.2%，為年(nian)內最高增(zeng)速。但(dan)同(tong)比增(zeng)速從10月(yue)(yue)的(de)4.1%放緩至4%。

勞動力市(shi)場韌性也和疫(yi)情的影響息息相關，美國此前(qian)出現(xian)了(le)“大(da)辭職潮”，企(qi)業迫切(qie)需(xu)要招聘大(da)量員工，必須提高工資來(lai)吸(xi)引新(xin)員工，過去幾年大(da)規模(mo)裁員一直(zhi)很少見。

相對強(qiang)勁的勞動(dong)力(li)市場和(he)薪資增速(su)繼續(xu)為消費支出(chu)和(he)更廣泛的經濟提供(gong)動(dong)力(li)。12月(yue)(yue)中旬，美國人口普查局公布的11月(yue)(yue)零售(shou)(shou)(shou)銷售(shou)(shou)(shou)數據顯(xian)示，美國11月(yue)(yue)份零售(shou)(shou)(shou)銷售(shou)(shou)(shou)額環比增長0.3%，好于10月(yue)(yue)的-0.1%，增速(su)再次(ci)由負轉(zhuan)正。核心(xin)零售(shou)(shou)(shou)銷售(shou)(shou)(shou)環比增長0.7%，高于10月(yue)(yue)的0.2%。

在(zai)摩根士丹利(li)首(shou)席美(mei)國經濟學家Ellen Zentner看(kan)來，具有(you)韌性(xing)的(de)勞動力市場也(ye)表(biao)明(ming)，美(mei)聯儲(chu)降(jiang)息的(de)開始時間或晚于(yu)市場預(yu)(yu)期。市場3月(yue)(yue)(yue)份降(jiang)息的(de)預(yu)(yu)期有(you)些過于(yu)樂觀，未(wei)來兩個月(yue)(yue)(yue)通(tong)脹可(ke)能(neng)會回(hui)升(sheng)，降(jiang)息的(de)節(jie)點可(ke)能(neng)要(yao)延(yan)后到明(ming)年(nian)6月(yue)(yue)(yue)。

經濟軟著陸希望幾何？

盡管美聯儲(chu)祭出了數(shu)十年未見(jian)的(de)激(ji)進加息，但(dan)越來(lai)越多的(de)聲音認(ren)為，這次經濟有望軟著(zhu)陸。

牛津經(jing)濟研究院美國經(jing)濟學家Matthew Martin對(dui)21世紀經(jing)濟報道(dao)記(ji)者表(biao)示(shi)，美國經(jing)濟正在走(zou)弱，但可能不會出現(xian)衰(shuai)退。美聯儲明年迅速降息的(de)預(yu)期不斷升溫，美聯儲對(dui)此幾乎(hu)沒有太大反對(dui)意見，這也放松了(le)金融環境，如(ru)果這種狀況持(chi)續下(xia)去(qu)，將(jiang)降低(di)明年上半(ban)年經(jing)濟的(de)下(xia)行風險。

在(zai)Matthew Martin看來(lai)，雖然美國就業(ye)增長有所放(fang)緩，但幾乎沒有跡象表明這將引發失業(ye)率大(da)幅上(shang)升(sheng)，初(chu)請失業(ye)金人數仍然很低(di)，11月(yue)份失業(ye)率也有所下(xia)降。由于薪資增長仍然很強勁，未來(lai)仍存(cun)在(zai)美聯儲(chu)維(wei)持高利率更久的風險。

官方層面，美(mei)國(guo)財政部長(chang)耶倫表示，美(mei)國(guo)正(zheng)走在通脹持(chi)續下降的路上，但經(jing)(jing)濟不會大幅放緩，有望實現軟(ruan)著(zhu)陸。由于通脹預期處于可控范圍(wei)內，只需要讓經(jing)(jing)濟正(zheng)常運行，讓勞動力(li)市(shi)場回到充分(fen)就業(ye)的狀態，就可以降低(di)通脹。

從(cong)經(jing)(jing)濟(ji)數(shu)據看，由于服務(wu)業(ye)的(de)(de)改善(shan)抵消(xiao)了制造(zao)業(ye)的(de)(de)下滑，美國(guo)經(jing)(jing)濟(ji)12月(yue)(yue)仍有一(yi)定韌性。標普(pu)全(quan)球（S&P Global）的(de)(de)數(shu)據顯示，美國(guo)12月(yue)(yue)Markit服務(wu)業(ye)PMI初(chu)值為51.3，創7月(yue)(yue)以來新高(gao)，高(gao)于11月(yue)(yue)的(de)(de)50.8，去年(nian)同期(qi)僅為44.7，這是服務(wu)業(ye)PMI連續(xu)十一(yi)個月(yue)(yue)擴(kuo)張。美國(guo)12月(yue)(yue)Markit制造(zao)業(ye)PMI初(chu)值則降至48.2，低于11月(yue)(yue)的(de)(de)49.4。

不過，美國經(jing)濟(ji)也有隱憂。標準(zhun)普爾全球市(shi)場情報公司首席商業經(jing)濟(ji)學家Chris Williamson提醒(xing)，生活成(cheng)本的(de)(de)增加以及家庭(ting)和(he)企業支出的(de)(de)謹慎態度(du)，意味(wei)著服務業的(de)(de)總體增長率仍遠低于今年(nian)春季(ji)和(he)夏(xia)季(ji)，彼時旅行(xing)和(he)休閑活動處于復蘇態勢。與此同時，制造業仍然拖(tuo)累經(jing)濟(ji)，訂單下降速度(du)加快，促使(shi)工廠減(jian)(jian)少產量、削(xue)減(jian)(jian)員工人數并減(jian)(jian)少投入品(pin)的(de)(de)采購。

此外，美國(guo)經濟支(zhi)柱消費(fei)(fei)也面(mian)臨一(yi)系(xi)列利空(kong)。一(yi)些悲觀主義者認為，由于消費(fei)(fei)者支(zhi)出占(zhan)到(dao)美國(guo)經濟活動的(de)70%，而消費(fei)(fei)者已(yi)經接近耗盡疫情期間(jian)的(de)超額積(ji)蓄，并面(mian)臨著學(xue)生貸款(kuan)償還和就(jiu)業市場(chang)降(jiang)溫等不利因素。另一(yi)方面(mian)，美聯(lian)儲激進加息(xi)帶來的(de)負面(mian)影響可能仍未(wei)完全釋放，信貸條件收(shou)緊將給被迫(po)進行債務再融資的(de)借(jie)款(kuan)人帶來困(kun)難。

因此，盡管大多數經(jing)濟(ji)學家(jia)預測美國經(jing)濟(ji)將軟著(zhu)陸，但仍(reng)有一些觀點認(ren)為經(jing)濟(ji)衰退可能(neng)發生。DoubleLine Capital創始人、新債王Jeffrey Gundlach警告(gao)稱(cheng)，收(shou)益率曲線倒掛了一段時間，而歷(li)史上這種情(qing)況(kuang)都(dou)發生在衰退前夕，2024年第二季度美國可能(neng)陷入(ru)經(jing)濟(ji)衰退。

富國(guo)銀行高級經濟學家(jia)Sam Bullard也(ye)表示，勞動力市場疲軟最終(zhong)將引發消費者支出下降，從(cong)而增加美國(guo)經濟的壓(ya)力，預(yu)計2024年將會出現溫和經濟衰退。

展望未來(lai)，地(di)緣沖(chong)(chong)(chong)突(tu)的風險也需要警惕(ti)。Matthew Martin告(gao)訴記者，盡管自10月中旬以(yi)來(lai)，油價(jia)下(xia)跌了約20%。但在最(zui)糟糕(gao)的情(qing)況(kuang)下(xia)，如果(guo)巴以(yi)沖(chong)(chong)(chong)突(tu)擴大為一場(chang)(chang)更廣泛的地(di)區沖(chong)(chong)(chong)突(tu)，可能將油價(jia)推高(gao)至每桶150美元，油價(jia)暴漲將沖(chong)(chong)(chong)擊商業和消費者信心，使金融市場(chang)(chang)疲軟，最(zui)終拖累(lei)美國經濟(ji)陷入輕(qing)度衰退。