2022年(nian)4月(yue)21日,國務院(yuan)辦公(gong)(gong)廳發布《關于(yu)推動個人養老(lao)(lao)金(jin)發展的(de)意見(jian)(jian)》（以下簡(jian)稱《意見(jian)(jian)》），確(que)定了(le)我國個人養老(lao)(lao)金(jin)制度(du)的(de)參(can)加范圍、制度(du)模(mo)式等，標志著探討多年(nian)的(de)養老(lao)(lao)金(jin)第三支柱建設(she)(she)有了(le)實質性進展，社保基金(jin)、公(gong)(gong)募基金(jin)公(gong)(gong)司、保險公(gong)(gong)司、銀(yin)行理財(cai)子(zi)公(gong)(gong)司將(jiang)更(geng)加深入(ru)地(di)參(can)與到個人養老(lao)(lao)金(jin)建設(she)(she)中(zhong)。在(zai)此(ci)之前，這些機構在(zai)不(bu)同(tong)政策框架下、以不(bu)同(tong)角色不(bu)同(tong)方(fang)式對養老(lao)(lao)金(jin)三支柱市場(chang)有所介入(ru)。

雖然目(mu)前的(de)養(yang)(yang)老(lao)體系(xi)中，三(san)支(zhi)柱(zhu)結構相差甚大(da)，過于依賴第一(yi)支(zhi)柱(zhu)，但新的(de)養(yang)(yang)老(lao)版圖無疑正在加速形成中。截至(zhi)目(mu)前，三(san)支(zhi)柱(zhu)發展(zhan)情況如何？不(bu)同體系(xi)下的(de)養(yang)(yang)老(lao)資(zi)金(jin)分別是如何開展(zhan)投資(zi)運(yun)作(zuo)的(de)？市場上眾(zhong)多的(de)養(yang)(yang)老(lao)理財、養(yang)(yang)老(lao)目(mu)標基金(jin)等養(yang)(yang)老(lao)類金(jin)融產(chan)品收益表現怎樣？

21世紀資管研究院對此(ci)進(jin)行了系統性分析，總(zong)(zong)(zong)體而言：在第一支(zhi)柱的(de)基(ji)本養(yang)老保(bao)險基(ji)金(jin)自(zi)2016年(nian)(nian)委(wei)托社(she)保(bao)基(ji)金(jin)會投資以(yi)來，總(zong)(zong)(zong)體收(shou)益(yi)表現(xian)遜于社(she)保(bao)基(ji)金(jin)的(de)投資收(shou)益(yi)表現(xian)，但是穩定性比社(she)保(bao)基(ji)金(jin)更(geng)好；基(ji)本養(yang)老保(bao)險的(de)投資收(shou)益(yi)表現(xian)總(zong)(zong)(zong)體要優于第二(er)支(zhi)柱的(de)企業(ye)年(nian)(nian)金(jin)，企業(ye)年(nian)(nian)金(jin)資產更(geng)多配置含權產品(pin)，收(shou)益(yi)波動(dong)也(ye)較大；養(yang)老理(li)財試點(dian)政策推出，目前(qian)市場上的(de)養(yang)老理(li)財產品(pin)在收(shou)益(yi)表現(xian)、穩定性上都要優于同類(lei)其他理(li)財產品(pin)，這或與產品(pin)設(she)計和理(li)財公司的(de)政策傾(qing)斜(xie)有關(guan)；在養(yang)老目標基(ji)金(jin)方面，這種同類(lei)比較優勢(shi)則不明顯。

本(ben)文為養老(lao)金(jin)三支柱投(tou)資分析(xi)(xi)報告第(di)(di)一(yi)(yi)篇(pian)，重點分析(xi)(xi)養老(lao)金(jin)第(di)(di)一(yi)(yi)支柱投(tou)資運作情(qing)況。

基(ji)(ji)(ji)(ji)本(ben)養老(lao)保(bao)(bao)險為(wei)我國養老(lao)體系第一支柱，基(ji)(ji)(ji)(ji)本(ben)養老(lao)保(bao)(bao)險基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)包(bao)括企業(ye)(ye)職工(gong)(gong)、機關事(shi)業(ye)(ye)單位工(gong)(gong)作人(ren)員和城鄉居民養老(lao)基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)。2016年12月以來各地基(ji)(ji)(ji)(ji)本(ben)養老(lao)保(bao)(bao)險金(jin)(jin)(jin)陸續委(wei)托社(she)保(bao)(bao)基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)理事(shi)會(hui)進行投資(zi)，目前，全國31個省（自(zi)治區、直(zhi)轄市(shi)）都與社(she)保(bao)(bao)基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)理事(shi)會(hui)會(hui)簽署了(le)《基(ji)(ji)(ji)(ji)本(ben)養老(lao)保(bao)(bao)險基(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)委(wei)托投資(zi)合同》。根據人(ren)社(she)部披露的信息，截至2021年底，委(wei)托資(zi)金(jin)(jin)(jin)權益達到1.46萬億元。

養老(lao)金第一(yi)支柱年均投資收益率6.89% 低于(yu)社(she)保基金

社保基金理(li)事會受托(tuo)管理(li)基本養老保險(xian)金后，會采取直接(jie)投(tou)資(zi)與委托(tuo)投(tou)資(zi)相(xiang)結(jie)合的方式(shi)開展投(tou)資(zi)運作。2020年直接(jie)投(tou)資(zi)的比(bi)例(li)為37.77%；委托(tuo)投(tou)資(zi)的比(bi)例(li)為62.23%。

其中直接投(tou)資(zi)由社(she)保(bao)基(ji)金(jin)會直接管(guan)理運作，主要包括銀行存款和(he)股權投(tou)資(zi)。委托投(tou)資(zi)則由社(she)保(bao)基(ji)金(jin)理事會委托投(tou)資(zi)管(guan)理人管(guan)理運作，2016年底社(she)保(bao)基(ji)金(jin)理事會就篩選(xuan)出了(le)21家基(ji)本養老保(bao)險基(ji)金(jin)證券投(tou)資(zi)管(guan)理機構，包括基(ji)金(jin)公(gong)司、保(bao)險公(gong)司、保(bao)險資(zi)管(guan)公(gong)司、證券公(gong)司等。

多地(di)在委(wei)托(tuo)社保(bao)(bao)(bao)基金理事(shi)(shi)會(hui)投(tou)資(zi)時還要求社保(bao)(bao)(bao)基金理事(shi)(shi)會(hui)承諾(nuo)保(bao)(bao)(bao)底(di)收益，《全(quan)國社會(hui)保(bao)(bao)(bao)障(zhang)基金理事(shi)(shi)會(hui)基本養老保(bao)(bao)(bao)險基金受(shou)托(tuo)運(yun)營2019年(nian)(nian)(nian)年(nian)(nian)(nian)度(du)報告》曾披露，2019年(nian)(nian)(nian)末簽署委(wei)托(tuo)投(tou)資(zi)合同的22個省（區、市(shi)），均為委(wei)托(tuo)期5年(nian)(nian)(nian)的承諾(nuo)保(bao)(bao)(bao)底(di)模式。

根據(ju)公(gong)開年(nian)報(bao)，基(ji)本養老保險基(ji)金(jin)2017-2020年(nian)投(tou)資收益率(lv)分別為5.23%、2.56%、9.03%、10.95%。除了2018年(nian)受股市大幅波動等因(yin)素影響收益率(lv)較低(di)以外，其(qi)他年(nian)份投(tou)資收益率(lv)均超過5%。目前2021年(nian)度報(bao)告尚未披露。

自(zi)2016年12月受托運營以來，基本養老保(bao)險基金(jin)累計投資收益(yi)額1986.46億元，年均投資收益(yi)率6.89%（2016年僅運作6天，不(bu)包括2016年收益(yi)率）。

  基本養老保險基金歷年投資收益情況一覽

社(she)保(bao)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)理(li)事會既管理(li)社(she)保(bao)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)又接受各地委托(tuo)管理(li)基(ji)(ji)(ji)本(ben)養老(lao)保(bao)險(xian)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)。社(she)保(bao)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)是指國家社(she)會保(bao)障儲備基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)，用于人(ren)口老(lao)齡化高峰時期(qi)的養老(lao)保(bao)險(xian)等社(she)會保(bao)障支出的補充、調劑(ji)。社(she)保(bao)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)由中央財政預算(suan)撥款、國有(you)資(zi)本(ben)劃轉、基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)投資(zi)收益和以國務院(yuan)批準(zhun)的其(qi)他方式籌集的資(zi)金(jin)(jin)構成。

相比社保(bao)基(ji)(ji)金，基(ji)(ji)本養(yang)老(lao)保(bao)險(xian)基(ji)(ji)金的投(tou)資(zi)收(shou)益(yi)(yi)率稍顯“遜色”，社保(bao)基(ji)(ji)金2020年(nian)投(tou)資(zi)收(shou)益(yi)(yi)率15.84%，自(zi)成立以來(lai)的年(nian)均投(tou)資(zi)收(shou)益(yi)(yi)率8.51%。這種差異(yi)可能(neng)與基(ji)(ji)本養(yang)老(lao)保(bao)險(xian)基(ji)(ji)金要求承諾保(bao)底收(shou)益(yi)(yi)、投(tou)資(zi)風格更加追求穩健有關。

近年證券差價收入大增，2020年同比增247.86%

從歷年基(ji)本養(yang)(yang)老保險基(ji)金(jin)收(shou)(shou)益(yi)表來看(kan)，養(yang)(yang)老保險基(ji)金(jin)的(de)(de)主要收(shou)(shou)入(ru)構成包括證券(quan)差價收(shou)(shou)入(ru)、交易類資產公(gong)允價值(zhi)變(bian)動收(shou)(shou)益(yi)和利息收(shou)(shou)入(ru)三大(da)塊，其中，利息收(shou)(shou)入(ru)是基(ji)本養(yang)(yang)老保險基(ji)金(jin)的(de)(de)主要收(shou)(shou)入(ru)來源(yuan)，2017年-2020年利息收(shou)(shou)入(ru)對總收(shou)(shou)入(ru)的(de)(de)貢獻分別為72.89%、146.48%、44.96%、34.77%。尤其在2018年證券(quan)差價收(shou)(shou)入(ru)和交易類資產公(gong)允價值(zhi)變(bian)動收(shou)(shou)益(yi)均(jun)為負的(de)(de)情況下，利息收(shou)(shou)入(ru)扛起了“大(da)梁”。2018年上(shang)證指數下跌24.59%，無疑給(gei)基(ji)本養(yang)(yang)老保險基(ji)金(jin)權(quan)益(yi)類投資帶來不小的(de)(de)壓力。

基本養老保險基金歷年主要收入結構

度過(guo)2018年的(de)“低谷”后，基(ji)(ji)(ji)本(ben)養老(lao)(lao)保險(xian)基(ji)(ji)(ji)金的(de)證券差價收(shou)(shou)入和利(li)息收(shou)(shou)入近兩年均維持(chi)快速(su)增(zeng)長。2020年基(ji)(ji)(ji)本(ben)養老(lao)(lao)保險(xian)基(ji)(ji)(ji)金的(de)證券差價收(shou)(shou)入同比大增(zeng)247.86%。

一季度(du)末(mo)重倉173只股票，偏好績優股

基(ji)(ji)(ji)本(ben)養老保(bao)(bao)(bao)險投資(zi)權益類資(zi)產的(de)比例(li)(li)并不高(gao)，按照(zhao)《基(ji)(ji)(ji)本(ben)養老保(bao)(bao)(bao)險基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)投資(zi)管理辦法(fa)》規定，基(ji)(ji)(ji)本(ben)養老保(bao)(bao)(bao)險基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)投資(zi)股票、股票基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)、混合(he)基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)、股票型養老金(jin)(jin)產品的(de)比例(li)(li)，合(he)計不得高(gao)于養老基(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)資(zi)產凈值(zhi)的(de)30%。實(shi)際(ji)投資(zi)比例(li)(li)可能更低。

據wind數據，今年一季(ji)度末，基本養老保險基金重(zhong)倉持(chi)(chi)有173只(zhi)股(gu)(gu)票(piao)。更為(wei)偏愛(ai)“泡沫”相對較小的股(gu)(gu)票(piao)，所持(chi)(chi)重(zhong)倉股(gu)(gu)大多PE（TTM）在30倍以下，截至7月(yue)25日，重(zhong)倉股(gu)(gu)中PE（TTM）在30倍以上的股(gu)(gu)票(piao)只(zhi)有74只(zhi)。行業(ye)(ye)(ye)偏好(hao)方面，以CSRC計算(suan)機、通信和其他電子設備制(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)(ye)行業(ye)(ye)(ye)布局最(zui)多，其次是醫藥(yao)制(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)(ye)、CSRC電氣機械及器材制(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)(ye)。

從重倉股(gu)持(chi)股(gu)市值排序來看，今(jin)年一(yi)季(ji)度末，基本養老保險基金持(chi)股(gu)市值最大的5只股(gu)票為正(zheng)(zheng)泰(tai)電器、人(ren)福(fu)醫(yi)藥、分(fen)眾傳(chuan)媒(mei)、中國巨(ju)石(shi)、科達利，5只股(gu)票持(chi)股(gu)市值均在5億以上。今(jin)年一(yi)季(ji)度基本養老保險基金重倉股(gu)中持(chi)股(gu)數量增加(jia)最多(duo)的是人(ren)福(fu)醫(yi)藥、中國巨(ju)石(shi)、正(zheng)(zheng)泰(tai)電器。

從風格偏好來看，基本(ben)養老保險基金(jin)更(geng)偏愛新興產業、醫(yi)藥醫(yi)療行(xing)業、消費相關行(xing)業的績優股(gu)(gu)(gu)，對傳統行(xing)業布局比例不(bu)高，同(tong)時并(bing)不(bu)一味(wei)追(zhui)求大市值股(gu)(gu)(gu)票，截至7月25日(ri)，173只(zhi)重(zhong)倉股(gu)(gu)(gu)中(zhong)有75只(zhi)股(gu)(gu)(gu)票的流通(tong)A股(gu)(gu)(gu)市值在50億以下。