特約評論員 吳金鐸

當(dang)前大類資產(chan)中最擁擠的黃金交易迎(ying)來12年來最大單日(ri)(ri)回調。10月21日(ri)(ri)，紐約(yue)COMEX黃金期貨(huo)(huo)結(jie)算價（活躍合約(yue)）和(he)倫(lun)敦現(xian)貨(huo)(huo)黃金價格(ge)當(dang)日(ri)(ri)分別(bie)下跌(die)250.3美元(yuan)(yuan)/盎(ang)司和(he)124.75美元(yuan)(yuan)/盎(ang)司至4109.1美元(yuan)(yuan)/盎(ang)司和(he)4169.6美元(yuan)(yuan)/盎(ang)司，跌(die)幅分別(bie)為5.74%和(he)2.9%，紐約(yue)金創(chuang)下2013年6月20日(ri)(ri)以(yi)來最大的單日(ri)(ri)跌(die)幅。

地緣政治(zhi)的(de)突然緩和(he)是黃金(jin)白銀等(deng)避險資產回(hui)調的(de)直接導(dao)火(huo)索。據新華社(she)消息(xi)，10月21日，法(fa)國總統府發布(bu)一份多名歐洲(zhou)領(ling)導(dao)人關于烏克蘭(lan)問題(ti)的(de)聯合聲(sheng)明(ming)(ming)，稱“強烈支持(chi)”美國總統特(te)朗普(pu)在烏克蘭(lan)問題(ti)上的(de)立(li)場，即俄(e)羅斯與烏克蘭(lan)立(li)即停火(huo)，以當(dang)前戰線作為談判起點。這是俄(e)烏沖突爆發以來涉及面(mian)最廣的(de)聯合停戰聲(sheng)明(ming)(ming)，使得(de)市(shi)場避險情緒迅速降溫。

圖片來源：攝(she)圖網(wang)

8月(yue)以來黃(huang)金(jin)(jin)暴漲(zhang)積累了(le)(le)較大的(de)止盈壓力，擁擠(ji)的(de)黃(huang)金(jin)(jin)多頭加大了(le)(le)行情(qing)的(de)脆弱(ruo)性。自美(mei)(mei)(mei)聯儲主席在(zai)8月(yue)23日杰克遜霍爾經濟(ji)研(yan)討會上(shang)(shang)釋放降(jiang)息信號以來，倫敦現(xian)貨(huo)黃(huang)金(jin)(jin)價格上(shang)(shang)漲(zhang)了(le)(le)23.83%（時(shi)間截(jie)至(zhi)(zhi)10月(yue)21日），占年初以來漲(zhang)幅的(de)41%。10月(yue)1日美(mei)(mei)(mei)國(guo)政府正式停擺開始(shi)，國(guo)際黃(huang)金(jin)(jin)期(qi)貨(huo)和(he)現(xian)貨(huo)價格持續上(shang)(shang)漲(zhang)并接連(lian)突破4000美(mei)(mei)(mei)元/盎(ang)司的(de)歷史關(guan)口(kou)。世界黃(huang)金(jin)(jin)協會的(de)數(shu)據顯示(shi)，國(guo)際黃(huang)金(jin)(jin)從3500美(mei)(mei)(mei)元/盎(ang)司升(sheng)至(zhi)(zhi)4000美(mei)(mei)(mei)元/盎(ang)司用了(le)(le)36天，而歷史上(shang)(shang)歷次跨越500美(mei)(mei)(mei)元/盎(ang)司的(de)關(guan)口(kou)平均需要(yao)1036天。

黃(huang)(huang)金(jin)買盤積累了(le)較大的(de)止盈壓(ya)力(li)，資(zi)金(jin)兌現訴求增強，使得黃(huang)(huang)金(jin)投資(zi)工具的(de)波動(dong)(dong)率(lv)(lv)加大。根據芝加哥期權交易(yi)(yi)所數(shu)據，10月(yue)8日開始，黃(huang)(huang)金(jin)ETF波動(dong)(dong)率(lv)(lv)指數(shu)開始突破20%（21.81%），截至10月(yue)21日，黃(huang)(huang)金(jin)ETF波動(dong)(dong)率(lv)(lv)指數(shu)已高(gao)達29.82%，遠高(gao)于年初15%的(de)波動(dong)(dong)率(lv)(lv)。此(ci)外，國內外交易(yi)(yi)所屢次(ci)提高(gao)保證金(jin)比例，同(tong)時提示風(feng)險，被迫平倉的(de)資(zi)金(jin)加大了(le)黃(huang)(huang)金(jin)行情的(de)脆(cui)弱性(xing)。而“貶值交易(yi)(yi)”驅動(dong)(dong)下(xia)，美元指數(shu)的(de)反彈也增加了(le)黃(huang)(huang)金(jin)的(de)回調壓(ya)力(li)。

往前(qian)看，當前(qian)支(zhi)撐黃金的中(zhong)長期邏輯仍然(ran)沒有被證(zheng)偽。不(bu)過(guo)需關注美(mei)國(guo)政府停擺(bai)結(jie)束，地緣政治沖突反復(fu)的可能性(xing)，以及美(mei)聯儲降息波折等風(feng)險。

首先，美元(yuan)(yuan)(yuan)的(de)(de)信用(yong)風險，特別是(shi)近(jin)期美國(guo)的(de)(de)銀(yin)行(xing)業(ye)爆雷事件將繼續利(li)好黃金。10月(yue)16日(ri)(ri)，美國(guo)兩家區(qu)域性銀(yin)行(xing)錫安銀(yin)行(xing)（Zions Bancorp）和西(xi)聯銀(yin)行(xing)（Western Alliance Bancorp）披露(lu)了其遭(zao)遇(yu)的(de)(de)不良商業(ye)抵(di)押貸(dai)款欺(qi)詐，引發(fa)了市場(chang)對美國(guo)系(xi)統(tong)性風險的(de)(de)擔憂(you)和恐慌。9月(yue)10日(ri)(ri)因“重復質押”融(rong)資(zi)問(wen)題，美國(guo)次(ci)級汽車(che)貸(dai)款機(ji)構Tricolor申請破(po)產，摩根大通(tong)披露(lu)，因Tricolor破(po)產而承受的(de)(de)損(sun)失約為1.7億美元(yuan)(yuan)(yuan)；9月(yue)28日(ri)(ri)由于供應鏈金融(rong)造假和賬外(wai)融(rong)資(zi)等問(wen)題，美國(guo)汽車(che)零部件龍頭(tou)First Brands申請破(po)產，留(liu)下(xia)(xia)58億美元(yuan)(yuan)(yuan)杠桿貸(dai)款債務，總(zong)債務規模接近(jin)120億美元(yuan)(yuan)(yuan)。10月(yue)16日(ri)(ri)當日(ri)(ri)，美國(guo)標普地區(qu)型銀(yin)行(xing)精選(xuan)行(xing)業(ye)指數(shu)下(xia)(xia)跌6.3%。

針對美(mei)國(guo)區域銀(yin)行爆(bao)雷事件(jian)，市場人士警告“蟑螂從不會單獨出現”。對于(yu)數量(liang)(liang)(liang)巨(ju)大(da)(da)的(de)美(mei)國(guo)社區銀(yin)行來說，當整個行業出現較嚴重的(de)信(xin)用風(feng)險(xian)時，可能(neng)只是行業的(de)冰山一角(jiao)，還(huan)有更(geng)多(duo)的(de)潛(qian)在(zai)風(feng)險(xian)未(wei)暴露。美(mei)聯儲鷹派加息以來，因聯邦(bang)基金基準利率持續在(zai)高(gao)位，導致美(mei)國(guo)大(da)(da)量(liang)(liang)(liang)依靠融資的(de)信(xin)貸(dai)資產(chan)質量(liang)(liang)(liang)惡(e)化，如私募(mu)貸(dai)款(kuan)(kuan)、汽車貸(dai)款(kuan)(kuan)、商業地(di)產(chan)貸(dai)款(kuan)(kuan)、中(zhong)小(xiao)企業貸(dai)款(kuan)(kuan)等，而這些信(xin)貸(dai)資產(chan)又是“證券化”相對集中(zhong)的(de)行業，且相對于(yu)大(da)(da)型(xing)系統(tong)性銀(yin)行其監(jian)管(guan)更(geng)松(song)，風(feng)控能(neng)力更(geng)弱，因而如果美(mei)國(guo)大(da)(da)面積的(de)社區中(zhong)小(xiao)銀(yin)行爆(bao)雷，相關證券化資產(chan)風(feng)險(xian)極易被(bei)傳染(ran)至美(mei)國(guo)非銀(yin)行業。

其次(ci)，美(mei)(mei)(mei)聯(lian)儲(chu)(chu)(chu)仍處于(yu)降(jiang)息周期中，明年(nian)美(mei)(mei)(mei)聯(lian)儲(chu)(chu)(chu)主(zhu)席將換屆，降(jiang)息進(jin)程可(ke)(ke)能較鮑威爾時期有所(suo)加快。10月(yue)15日，在(zai)費城舉行的(de)(de)(de)(de)全美(mei)(mei)(mei)商業(ye)經濟協會(hui)(hui)（NABE）年(nian)會(hui)(hui)上(shang)，鮑威爾表示(shi)，美(mei)(mei)(mei)聯(lian)儲(chu)(chu)(chu)可(ke)(ke)能會(hui)(hui)在(zai)未來(lai)幾個月(yue)內(nei)停止縮(suo)減資產負債表。他(ta)還指出，自(zi)9月(yue)議息會(hui)(hui)議以來(lai)，通脹與(yu)就業(ye)的(de)(de)(de)(de)前景幾乎沒(mei)有變化，但強調(diao)勞動力(li)市場走弱的(de)(de)(de)(de)跡象在(zai)增多(duo)。9月(yue)美(mei)(mei)(mei)聯(lian)儲(chu)(chu)(chu)議息會(hui)(hui)議點陣圖顯(xian)示(shi)，美(mei)(mei)(mei)聯(lian)儲(chu)(chu)(chu)年(nian)內(nei)還有兩次(ci)降(jiang)息的(de)(de)(de)(de)可(ke)(ke)能性(xing)。此(ci)外，美(mei)(mei)(mei)聯(lian)儲(chu)(chu)(chu)主(zhu)席鮑威爾的(de)(de)(de)(de)任(ren)(ren)期將在(zai)2026年(nian)5月(yue)15日結束，在(zai)這(zhe)之前可(ke)(ke)能確(que)定美(mei)(mei)(mei)聯(lian)儲(chu)(chu)(chu)下(xia)一任(ren)(ren)主(zhu)席的(de)(de)(de)(de)提名，而新主(zhu)席或更(geng)鴿派(pai)，與(yu)白宮和(he)美(mei)(mei)(mei)國財政部(bu)的(de)(de)(de)(de)訴求更(geng)一致。

再(zai)次，發達(da)(da)國(guo)(guo)家普遍面臨(lin)較大的(de)(de)財政(zheng)和債務(wu)(wu)(wu)壓力(li)。無論是(shi)(shi)(shi)美國(guo)(guo)政(zheng)府停擺(bai)，還是(shi)(shi)(shi)法國(guo)(guo)總理任職一波(bo)三折，或(huo)是(shi)(shi)(shi)英國(guo)(guo)財政(zheng)大臣面對的(de)(de)財政(zheng)缺(que)口等，發達(da)(da)國(guo)(guo)家的(de)(de)政(zheng)治分歧背后都是(shi)(shi)(shi)財政(zheng)問題，而其(qi)財政(zheng)赤字壓力(li)勢必會導致更大的(de)(de)債務(wu)(wu)(wu)擴張(zhang)。9月底國(guo)(guo)際金融協會（IIF）公布了最(zui)新的(de)(de)全(quan)球(qiu)債務(wu)(wu)(wu)報(bao)告，截(jie)至二季度末(mo)，全(quan)球(qiu)債務(wu)(wu)(wu)總規模(mo)337.7萬億美元，是(shi)(shi)(shi)有(you)記錄以來(lai)的(de)(de)最(zui)高值，其(qi)中(zhong)發達(da)(da)國(guo)(guo)家債務(wu)(wu)(wu)占比67.57%。發達(da)(da)國(guo)(guo)家債務(wu)(wu)(wu)的(de)(de)無序擴張(zhang)和貨幣超發將繼(ji)續推升(sheng)黃金的(de)(de)價值。黃金作為一種終極戰(zhan)略(lve)對沖資產，在全(quan)球(qiu)超級央(yang)行缺(que)位的(de)(de)情形下，發揮(hui)著穿越時空、超越主權的(de)(de)一般等價物的(de)(de)作用。全(quan)球(qiu)新興(xing)經濟體央(yang)行不斷加大黃金的(de)(de)配置，本身也是(shi)(shi)(shi)對發達(da)(da)國(guo)(guo)家債務(wu)(wu)(wu)不平等轉移(yi)風險(xian)的(de)(de)對沖。

最后(hou)，美(mei)國相關(guan)關(guan)稅(shui)政策仍(reng)以(yi)不(bu)(bu)同(tong)形(xing)式在不(bu)(bu)同(tong)領域和(he)不(bu)(bu)同(tong)時(shi)點出現，盡管這種不(bu)(bu)確定(ding)性對(dui)市場(chang)的(de)影(ying)(ying)響(xiang)將逐漸趨于(yu)鈍化，但(dan)疊加地緣政治的(de)影(ying)(ying)響(xiang)，仍(reng)在一定(ding)程度(du)影(ying)(ying)響(xiang)國際黃金市場(chang)。當(dang)前(qian)黃金價格仍(reng)處于(yu)歷史較高水平，近期黃金等貴金屬回調有利于(yu)消化前(qian)期過(guo)快的(de)漲幅。此外，從投(tou)(tou)資者行(xing)為來看，芝加哥商品交(jiao)易(yi)所10盎司迷(mi)你(ni)黃金期貨合約(yue)交(jiao)易(yi)量和(he)50盎司E-mini合約(yue)等交(jiao)易(yi)仍(reng)然活躍，顯示了(le)散戶投(tou)(tou)資者對(dui)黃金的(de)投(tou)(tou)資熱情仍(reng)然較高。投(tou)(tou)資者應該根據自(zi)己的(de)風險(xian)預算和(he)盈(ying)利目標，不(bu)(bu)盲目也不(bu)(bu)盲從。