21世紀經濟報道記者吳斌 上海報道

隨著美(mei)國6月通脹超(chao)預期(qi)降溫(wen)，美(mei)聯(lian)儲數十年來最激(ji)進的(de)加息周期(qi)或(huo)許即(ji)將劃上句點。

7月(yue)(yue)12日，美國(guo)勞工(gong)部公布(bu)的數據(ju)顯(xian)示，美國(guo)6月(yue)(yue)CPI同(tong)比上漲(zhang)3%，創逾兩年(nian)最小同(tong)比漲(zhang)幅。6月(yue)(yue)核心CPI同(tong)比上漲(zhang)4.8%，創下2021年(nian)10月(yue)(yue)以來最低。

與(yu)此(ci)呼應的(de)(de)是，12日美聯儲(chu)發布的(de)(de)經(jing)濟(ji)(ji)狀況“褐皮(pi)書”也顯示，美國物價總體小幅(fu)上(shang)漲，一(yi)些地區的(de)(de)上(shang)漲速度有(you)所放緩。另一(yi)方面，美國近幾(ji)周的(de)(de)整體經(jing)濟(ji)(ji)活動略有(you)增(zeng)長(chang)，就業人(ren)數(shu)略有(you)增(zeng)加，雇(gu)主仍然面臨招(zhao)工(gong)難問題(ti)。

雖然(ran)通脹進一(yi)步消退可能不足以阻止美(mei)聯(lian)(lian)儲(chu)7月恢復加(jia)息(xi)，但(dan)也足以讓7月加(jia)息(xi)成(cheng)為“終曲(qu)”的(de)概率大增。芝商(shang)所美(mei)聯(lian)(lian)儲(chu)觀(guan)察工具顯示，美(mei)聯(lian)(lian)儲(chu)本月晚些時候(hou)將基(ji)準(zhun)利率上(shang)調25個基(ji)點的(de)可能性超過90%，但(dan)9月份再次加(jia)息(xi)的(de)可能性已經只有微不足道的(de)10%。

渣打中國(guo)財富管理部首(shou)席投(tou)資策略師王昕杰(jie)對(dui)21世紀(ji)經濟報道記者分析稱，鑒于(yu)美國(guo)去年6月(yue)的(de)(de)通(tong)脹數據高點，本(ben)月(yue)的(de)(de)通(tong)脹數據因為基數效應出現超預期下降并不算太(tai)意外，但這(zhe)個(ge)因素已(yi)經被市(shi)場(chang)所定價，所以(yi)7月(yue)加息(xi)概率沒有大幅下降，市(shi)場(chang)預期7月(yue)加息(xi)的(de)(de)概率維持在90%左右，目前十年期國(guo)債收(shou)益率已(yi)經計入未來可能(neng)會(hui)加息(xi)一次(ci)，市(shi)場(chang)預期7月(yue)加息(xi)很可能(neng)會(hui)是本(ben)輪加息(xi)周(zhou)期的(de)(de)最后一次(ci)加息(xi)。

從種種跡象來看，美(mei)聯儲的(de)漫漫加息路即(ji)將走到盡(jin)頭。

通脹為何超預期降溫？

和一(yi)年前通脹觸及的(de)(de)(de)四十年來高位相比，今年6月3%的(de)(de)(de)通脹率(lv)僅為去年同期9.1%的(de)(de)(de)三分之一(yi)。6月美國消費者在二手車和機票上(shang)的(de)(de)(de)支出有所減少，租(zu)金(jin)增幅(fu)為2022年初以來最慢的(de)(de)(de)一(yi)個月，不(bu)過，汽車保險(xian)和娛樂服務價格有所上(shang)漲。

2022年6月全球能源價格快速上漲，推動美國通脹率升至四十(shi)年高點(dian)。而一年之后，通脹大幅放(fang)緩的一個關鍵原因(yin)就是基(ji)數(shu)效應。

中國(guo)(guo)銀行研(yan)究(jiu)院研(yan)究(jiu)員曹鴻宇對21世紀(ji)經濟報(bao)道記者(zhe)分(fen)析(xi)稱，6月美(mei)(mei)國(guo)(guo)通脹(zhang)超預期(qi)(qi)下行，這主要是受到上年同期(qi)(qi)高基數(shu)影響。具體來看，美(mei)(mei)國(guo)(guo)核心(xin)通脹(zhang)與整(zheng)體通脹(zhang)均環比(bi)增長(chang)0.2%，均低于預期(qi)(qi)0.1個百分(fen)點，核心(xin)商品環比(bi)轉負(fu)，核心(xin)服務環比(bi)增速下行，帶(dai)動美(mei)(mei)國(guo)(guo)通脹(zhang)降溫。

此外，美(mei)聯儲主(zhu)席鮑威爾關注的(de)核心服務(wu)業價格(ge)也創下(xia)18個月來最小同比(bi)漲(zhang)(zhang)幅(fu)。美(mei)國6月份不含住房和(he)能源的(de)服務(wu)業價格(ge)同比(bi)上漲(zhang)(zhang)4%，為2021年(nian)底以來最小漲(zhang)(zhang)幅(fu)。

最(zui)新的(de)(de)抗通脹進展并不意味著對抗物價壓力的(de)(de)斗爭(zheng)結束(shu)了，市場(chang)普遍(bian)認為美聯(lian)儲(chu)本月晚些時候將再次加息。

里士滿(man)聯(lian)儲主席巴(ba)爾金在CPI數據(ju)發布后表示，通(tong)脹(zhang)率仍然過高，美聯(lian)儲的(de)目標(biao)是2%，如果后撤得太快(kuai)，通(tong)脹(zhang)就會重(zhong)新走強，屆時(shi)就需要(yao)美聯(lian)儲做得甚至更多。

與此類似的(de)是，前紐約聯儲(chu)主席威(wei)廉·杜德利也表示，最新的(de)數據(ju)(ju)引(yin)發了(le)一(yi)個問題：7月份是否會是最后一(yi)次加(jia)息(xi)？他更(geng)希望看到非農數據(ju)(ju)和工資增速放緩，如果勞動力市場過于緊(jin)張，通脹率(lv)將很難回落(luo)至2%。

另一方面(mian)，在(zai)7月(yue)26日美(mei)聯儲大概(gai)率(lv)加息(xi)25個基點后，相(xiang)當長一段時間不再加息(xi)的概(gai)率(lv)比以(yi)往任何時候(hou)都要(yao)大。

基數效應消退后警惕通脹反彈

與2022年6月的(de)(de)CPI巔峰相比，基數效應(ying)使得(de)通脹降溫格外劇烈。但事(shi)實上，隨著接下來(lai)基數效應(ying)逐漸消(xiao)退，未來(lai)數月的(de)(de)物(wu)價同比漲(zhang)幅可能會略有(you)抬頭。

下半年通(tong)脹是(shi)否會反彈(dan)？王昕杰認為(wei)主(zhu)要(yao)看(kan)兩個(ge)方面。第一個(ge)方面就是(shi)通(tong)脹的基數效(xiao)應。去年三(san)季度美國(guo)通(tong)脹達到(dao)頂峰，因此基數效(xiao)應為(wei)今(jin)年三(san)季度的通(tong)脹提供了(le)降溫的契機。但是(shi)，隨著基數效(xiao)應可(ke)能(neng)在四季度邊際遞減(jian)，未來通(tong)脹在同比(bi)數值有小幅上漲的可(ke)能(neng)。

第二個方(fang)面(mian)是勞動市(shi)場數據，因(yin)為目前(qian)通(tong)脹(zhang)的壓(ya)力不是來(lai)(lai)自于商品的輸入型通(tong)脹(zhang)，而是由工資(zi)上漲帶來(lai)(lai)的內生(sheng)型服務性通(tong)脹(zhang)。如(ru)何在失業(ye)率不飆升的情況下(xia)實現美國就業(ye)市(shi)場供需的平衡？這(zhe)是對抗(kang)通(tong)脹(zhang)或者引導未來(lai)(lai)經(jing)濟增(zeng)長不進(jin)入到(dao)深度衰(shuai)退的關鍵。

富有(you)韌性的(de)勞動力(li)市場可謂是一體兩面，一方面推動了(le)經(jing)濟增(zeng)長(chang)，但也令通脹持續(xu)高企(qi)。美(mei)國雇主繼續(xu)以(yi)穩(wen)健(jian)的(de)速度增(zeng)加就業崗位，薪(xin)資(zi)漲(zhang)(zhang)幅依然強勁，使得美(mei)國人得以(yi)繼續(xu)支出，加劇通脹壓力(li)。12日公布的(de)數據顯示，6月份經(jing)通脹調整后的(de)平均時薪(xin)連續(xu)第四個月上(shang)漲(zhang)(zhang)，同(tong)比上(shang)漲(zhang)(zhang)1.2%，創(chuang)下2021年(nian)3月以(yi)來最大漲(zhang)(zhang)幅。

不過，至少從目(mu)前看，美國(guo)的(de)薪(xin)資(zi)(zi)通脹壓(ya)力已經部分緩解。王昕杰表(biao)示，美國(guo)工資(zi)(zi)增長雖然有所反復，但相比于之前有了(le)比較明顯的(de)回落(luo)，疊加(jia)上加(jia)息，緊(jin)信用會(hui)有滯后效果，未來勞動力市場(chang)的(de)供需(xu)關系有可能進一步緩解。

對于未來，王(wang)昕杰(jie)表示，僅僅因為基數效(xiao)應得來的(de)通脹(zhang)降(jiang)溫遠遠不(bu)夠(gou)，接下來通脹(zhang)的(de)基數效(xiao)應會開始邊(bian)際下滑，需(xu)要警惕通脹(zhang)反彈風險。不(bu)過，如果(guo)從6月通脹(zhang)環(huan)比(bi)增加(jia)0.2%這(zhe)一層面來看，未來的(de)加(jia)息必要性正在降(jiang)低。

緊縮預期仍有反復風險

鑒于(yu)下半年(nian)通(tong)脹可能會反(fan)彈，未來美聯(lian)儲貨幣政(zheng)策或(huo)許仍(reng)(reng)存在變數，緊縮預期仍(reng)(reng)有反(fan)復風險(xian)。

舊金山聯儲(chu)發布的(de)研究(jiu)報告(gao)顯示，如果新(xin)冠疫情之前的(de)經濟趨(qu)勢再次(ci)出現，勞動力(li)市場(chang)適度降溫可能不(bu)足以(yi)使超級核心通脹下(xia)降，剔除食品(pin)、能源(yuan)和住(zhu)房相關因素(su)后(hou)的(de)價格壓(ya)力(li)可能難(nan)消。而超級核心通脹居高不(bu)下(xia)可能會(hui)增加美聯儲(chu)不(bu)得不(bu)采取(qu)更多(duo)加息行動的(de)概率。

宏(hong)利投資管理環(huan)球宏(hong)觀策略(lve)部聯(lian)席主管Sue Trinh對21世紀經(jing)濟(ji)報道記者表示，通(tong)脹仍然令人擔憂。在收入增長強勁和經(jing)濟(ji)活動(dong)強勁等因素(su)影(ying)響(xiang)下(xia)(xia)，核心通(tong)脹居高不下(xia)(xia)，勞(lao)動(dong)力供應緊張(zhang)導(dao)致服務(wu)通(tong)脹升溫的風(feng)險加(jia)劇。相比市場預期，央行可能將維持為期更長的嚴格限制措施。

曹鴻宇告訴(su)記者，雖然6月(yue)通脹數(shu)據低于(yu)預期，但市場(chang)對于(yu)7月(yue)美聯(lian)儲(chu)再度采取加息措(cuo)施的(de)概率(lv)仍超過(guo)九成(cheng)，未出現明顯(xian)變化，而美聯(lian)儲(chu)更遠期的(de)貨幣政策(ce)取向仍需進一步觀察。

展望(wang)下(xia)半(ban)(ban)年，通(tong)脹(zhang)基(ji)數效應將(jiang)有所降低，美(mei)國(guo)消費和薪(xin)資仍保(bao)持一定韌性，美(mei)國(guo)通(tong)脹(zhang)繼續(xu)快速下(xia)行的(de)(de)概(gai)率(lv)并不高，預(yu)計未來一個(ge)時期將(jiang)在(zai)當(dang)前水平保(bao)持震蕩。對于(yu)美(mei)聯(lian)儲(chu)貨(huo)幣政策，6月美(mei)聯(lian)儲(chu)曾持續(xu)釋放(fang)下(xia)半(ban)(ban)年將(jiang)再加息兩次的(de)(de)信號，雖然最(zui)新通(tong)脹(zhang)數據公布后(hou)市(shi)場對于(yu)9-12月美(mei)聯(lian)儲(chu)中(zhong)止加息的(de)(de)預(yu)期升溫，但對于(yu)美(mei)國(guo)通(tong)脹(zhang)前景仍不宜過度樂(le)觀(guan)，若通(tong)脹(zhang)出現反復(fu)，曹鴻(hong)宇(yu)認為美(mei)聯(lian)儲(chu)仍存在(zai)較高加息可能。

未來另一個關(guan)鍵問題是，美國能否避免衰退(tui)、實現經濟(ji)(ji)軟著(zhu)陸？Trinh對記者表示，經濟(ji)(ji)活動受(shou)到超額(e)儲蓄和消費(fei)重(zhong)心由商(shang)品轉向服務等因素支持(chi)。近期(qi)的經濟(ji)(ji)數據顯(xian)示，發達(da)經濟(ji)(ji)體今年的開(kai)局優于預(yu)期(qi)，讓我們相信經濟(ji)(ji)衰退(tui)將延(yan)遲出現，但并(bing)非(fei)不出現。

有著“老債王(wang)”之稱的傳奇投資人比爾·格羅斯(si)（Bill Gross）一針見血地(di)指(zhi)出，美國(guo)4萬億美元的新冠疫情救助資金仍在(zai)支(zhi)撐經濟(ji)，這也是(shi)物價上漲(zhang)的部分(fen)原因，消費(fei)者還(huan)在(zai)消耗(hao)(hao)最后5000億美元左右的超額積(ji)蓄(xu)，這股(gu)消費(fei)力量(liang)第四季度(du)可能(neng)會耗(hao)(hao)盡，屆(jie)時經濟(ji)衰(shuai)退的噩夢(meng)可能(neng)就要(yao)降臨了(le)。

從(cong)種種跡象來看，美(mei)國(guo)經濟(ji)衰退更可能是(shi)被(bei)推遲(chi)，而不是(shi)被(bei)避免。王昕(xin)杰分析稱，美(mei)聯儲加息(xi)和縮表(biao)導致資(zi)產負債表(biao)規模下降以及量化(hua)寬松(song)工(gong)具流(liu)動性(xing)下滑，預計(ji)美(mei)國(guo)三季(ji)度的信用(yong)數據可能會(hui)持續(xu)下降，美(mei)國(guo)仍然有(you)70%的概率進(jin)入到溫和衰退，但衰退的時(shi)間點由今年的四季(ji)度后移(yi)到明年一季(ji)度。