21世紀經濟報道 記者 崔文靜 北京報道

近年(nian)來，我國(guo)衍生(sheng)(sheng)品(pin)(pin)(pin)市場(chang)(chang)快速(su)發展。伴隨衍生(sheng)(sheng)品(pin)(pin)(pin)規模的持續(xu)擴容，監(jian)管(guan)規則層級較低、監(jian)管(guan)標準不統(tong)一(yi)、功(gong)能監(jian)管(guan)缺(que)位、跨市場(chang)(chang)監(jian)管(guan)以及跨市場(chang)(chang)監(jian)控監(jian)測不足等問題也相繼出現。出臺一(yi)部針對衍生(sheng)(sheng)品(pin)(pin)(pin)交易的監(jian)管(guan)新規成為市場(chang)(chang)所需。

今年3月份，證監(jian)會(hui)起草形成《衍生(sheng)品交(jiao)易監(jian)督(du)管理辦法（征(zheng)求意(yi)見(jian)(jian)稿(gao)）》（以下(xia)簡(jian)稱“《一次征(zheng)求意(yi)見(jian)(jian)稿(gao)》”）并面向社會(hui)公開征(zheng)求意(yi)見(jian)(jian)。在廣泛吸納意(yi)見(jian)(jian)的基(ji)礎上，日前(qian)，證監(jian)會(hui)再(zai)次發布(bu)《衍生(sheng)品交(jiao)易監(jian)督(du)管理辦法（二(er)次征(zheng)求意(yi)見(jian)(jian)稿(gao)）》（以下(xia)簡(jian)稱“《二(er)次征(zheng)求意(yi)見(jian)(jian)稿(gao)》”），對衍生(sheng)品市場監(jian)管做(zuo)出(chu)更為(wei)細致和針對性的規范。

根(gen)據證(zheng)監會介紹，《二次(ci)征(zheng)求意(yi)見稿》堅持兩(liang)大原則：一方面，鼓勵(li)衍(yan)(yan)生品(pin)交易發(fa)揮管(guan)理風險、配置資源、服(fu)務實體經濟(ji)的功能，依(yi)法限(xian)制過度投機(ji)行為，限(xian)制開發(fa)結構(gou)過度復雜(za)的衍(yan)(yan)生品(pin)合約。

另一方(fang)面，明確衍生品(pin)行業協會、衍生品(pin)交(jiao)易場(chang)所和衍生品(pin)結(jie)算機構應當采(cai)取(qu)措施，促進(jin)提升衍生品(pin)交(jiao)易的標準化(hua)程度。

在受訪(fang)人士(shi)看(kan)來，修訂(ding)后的(de)征(zheng)求(qiu)(qiu)意見(jian)稿具有諸多(duo)看(kan)點(dian)：包括(kuo)針對信披、減持(chi)限(xian)售(shou)等在內的(de)禁止(zhi)性新要(yao)求(qiu)(qiu)；為(wei)了提(ti)高衍生品市場透明度(du)(du)而采用的(de)衍生品交(jiao)易報告制(zhi)度(du)(du)；為(wei)防(fang)止(zhi)個別市場主體(ti)以(yi)衍生品為(wei)“通道”規避監(jian)管而采取的(de)期貨持(chi)倉限(xian)額(e)和(he)大戶(hu)報告制(zhi)度(du)(du)等。

七項刪除意見未采納

《一次(ci)(ci)征(zheng)求意(yi)見(jian)(jian)稿(gao)》發布以后，證(zheng)監會曾召開多次(ci)(ci)座(zuo)談會聽(ting)取行業建議，日(ri)前發布的《二次(ci)(ci)征(zheng)求意(yi)見(jian)(jian)稿(gao)》即是在廣泛吸納各方意(yi)見(jian)(jian)的基(ji)礎上(shang)匯聚而(er)成。

根據證監會介紹(shao)，采(cai)納意見包(bao)括完(wan)善(shan)基本原則(ze)規定、經(jing)營機構定義、新品種(zhong)合約報(bao)告要(yao)求、履(lv)約保(bao)(bao)障規則(ze)、對沖交易信息報(bao)送要(yao)求、加強客戶隱(yin)私保(bao)(bao)護、完(wan)善(shan)有關表述等。

另外一(yi)些意見由于不利于監管漏洞的(de)彌補與市場風(feng)險的(de)防范而(er)未被采用，其中(zhong)即(ji)有七項刪除性建議。

這些刪(shan)除(chu)建議包括(kuo)：刪(shan)除(chu)場內外持倉合(he)并(bing)制度、刪(shan)除(chu)禁止(zhi)通過衍(yan)生(sheng)品(pin)交(jiao)易(yi)實施短線(xian)交(jiao)易(yi)的(de)規(gui)(gui)定(ding)、刪(shan)除(chu)禁止(zhi)通過衍(yan)生(sheng)品(pin)交(jiao)易(yi)規(gui)(gui)避減持限售規(gui)(gui)則的(de)規(gui)(gui)定(ding)、刪(shan)除(chu)限制上市公(gong)司特定(ding)主體開展以本公(gong)司股票為(wei)標(biao)的(de)的(de)衍(yan)生(sheng)品(pin)交(jiao)易(yi)的(de)規(gui)(gui)定(ding)、刪(shan)除(chu)建立衍(yan)生(sheng)品(pin)賬戶體系的(de)規(gui)(gui)定(ding)、刪(shan)除(chu)業務隔離的(de)規(gui)(gui)定(ding)、刪(shan)除(chu)對境外機構(gou)的(de)監管(guan)規(gui)(gui)定(ding)等。

“從海(hai)外發(fa)達資(zi)本(ben)市(shi)場來看，以上多數規定的刪除盡管有助于衍生品(pin)市(shi)場活(huo)躍度的提(ti)(ti)升和(he)規模的擴容，但考慮(lv)到我國資(zi)本(ben)市(shi)場與衍生品(pin)市(shi)場發(fa)展時間相對(dui)較短，市(shi)場成(cheng)熟度有待提(ti)(ti)升的客觀實際，相關標準的放開需要循序漸進，步子不能邁得太大(da)。”某頭部券商內部人士告(gao)訴(su)記者。

在該(gai)人士看來，隨著(zhu)衍(yan)生品市(shi)場的進一步完善，幾年以后(hou)，相關刪(shan)除建(jian)議可(ke)能(neng)會(hui)被部(bu)分采納(na)，但當(dang)前的時(shi)機尚不(bu)成熟。

此前(qian)亦有多位業(ye)內(nei)人士(shi)告訴記者，中國(guo)當前(qian)資本市場(chang)建(jian)立僅33年，學習海外經驗需要(yao)結合國(guo)情，不能(neng)盲(mang)目照搬(ban)。衍生品業(ye)務屬(shu)于風(feng)險較高的創新類(lei)業(ye)務，更(geng)應如此，“口子(zi)要(yao)一(yi)(yi)(yi)點(dian)一(yi)(yi)(yi)點(dian)放，步子(zi)要(yao)一(yi)(yi)(yi)步一(yi)(yi)(yi)步邁(mai)，急于求成容易帶來(lai)風(feng)險隱患(huan)”。

嚴禁七項行為

面對一項新(xin)規(gui)，熟悉紅(hong)線、防止(zhi)(zhi)踩(cai)線是重中之重。《二次(ci)征求意見》列(lie)明的禁(jin)止(zhi)(zhi)性行為主要包括七(qi)項。

其中，有顯(xian)而易見者，比如，禁(jin)止(zhi)(zhi)通過衍生(sheng)品交(jiao)易實施欺詐、內(nei)幕交(jiao)易、操(cao)縱(zong)市(shi)場(chang)、利(li)益輸(shu)送、規(gui)避監(jian)管等違法違規(gui)行(xing)為。再(zai)比如，禁(jin)止(zhi)(zhi)通過衍生(sheng)品交(jiao)易操(cao)縱(zong)證(zheng)券市(shi)場(chang)或(huo)者期貨(huo)市(shi)場(chang)；禁(jin)止(zhi)(zhi)通過證(zheng)券交(jiao)易、期貨(huo)交(jiao)易或(huo)者商品交(jiao)易等方式操(cao)縱(zong)衍生(sheng)品市(shi)場(chang)。

另外(wai)多項規定則需(xu)要(yao)重點關(guan)注。一些昔日并不(bu)鮮見、游走在(zai)制度邊緣(yuan)的行為不(bu)能再做。

首先，禁止通過衍生品交易規避股(gu)份減持、限售規則。證監(jian)會8月(yue)27日發布的減持新規明確，上市(shi)公司存在破(po)發、破(po)凈(jing)情形，或者(zhe)最近三年未進行現金分(fen)紅、累計現金分(fen)紅金額低于最近三年年均(jun)凈(jing)利潤30%的，控股(gu)股(gu)東、實際控制人不(bu)得通過二(er)級(ji)市(shi)場減持本公司股(gu)份。

根據受(shou)訪人(ren)士分析，由于是否破(po)發、破(po)凈遠非上(shang)市(shi)(shi)公司(si)實控(kong)人(ren)所能把控(kong)，減持(chi)新規(gui)發布(bu)以后，通過衍生(sheng)品(pin)(pin)市(shi)(shi)場等進行變相(xiang)減持(chi)成為一些實控(kong)人(ren)密謀的(de)替代之(zhi)選。此番《二次征求意(yi)見(jian)》明令(ling)禁(jin)止通過衍生(sheng)品(pin)(pin)交(jiao)易規(gui)避減持(chi)、限售規(gui)則(ze)，將倒逼相(xiang)關人(ren)員放(fang)棄(qi)變相(xiang)減持(chi)幻想，更多聚焦上(shang)市(shi)(shi)公司(si)發展。

其次(ci)，禁止(zhi)通過衍生(sheng)品交易實施(shi)《證券(quan)法》第四十四條規定的短(duan)線交易行為短(duan)線交易。即，上市公(gong)司(si)或其股(gu)(gu)東（持有5%以上股(gu)(gu)份）、董(dong)事、監事、高級管理人員，既不(bu)可在(zai)購入本公(gong)司(si)股(gu)(gu)票(piao)等股(gu)(gu)權證券(quan)后的六個(ge)月內售出，也不(bu)能(neng)在(zai)售出后的六個(ge)月內買入。

再(zai)者(zhe)(zhe)，禁止(zhi)衍(yan)生(sheng)品經營(ying)機(ji)構與上(shang)市公(gong)司持有5%以(yi)上(shang)股份的股東(dong)、實制人、董監高，以(yi)及所持股份有限售或者(zhe)(zhe)減持限制的股東(dong)，開展以(yi)該上(shang)市公(gong)司股票為(wei)合約標的物的衍(yan)生(sheng)品交易。

與此同時，禁止上(shang)市(shi)公司或者股票(piao)在國務院(yuan)批準的(de)(de)其他(ta)全國性證券(quan)(quan)交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)場所交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)的(de)(de)公司違(wei)反證監會(hui)、證券(quan)(quan)交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)場所的(de)(de)規定(ding)達成以其發行的(de)(de)股票(piao)為合約標的(de)(de)物的(de)(de)衍生品交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)。

謹防以衍生品為“通道”規避監管

衍生(sheng)品市場具有(you)標準化程度(du)低、透明(ming)度(du)差、內(nei)嵌杠桿、結構復雜等特征。因(yin)此，衍生(sheng)品市場容易(yi)被(bei)有(you)心之人利(li)用，成為規避監(jian)管(guan)的“通道(dao)”。針(zhen)對跨市場監(jian)管(guan)難題(ti)，證監(jian)會在《二次征求(qiu)意見(jian)》中做出多項針(zhen)對性規定。

根據受訪人士分析，其中最為(wei)有力的(de)措施為(wei)：完善期貨持(chi)倉(cang)限額和大戶報告(gao)制度(du)。具體(ti)來看，在實(shi)施期貨市場(chang)的(de)持(chi)倉(cang)限額和大戶報告(gao)制度(du)時，應(ying)當按照期貨交(jiao)易場(chang)所的(de)規定(ding)，將同一或相似(si)標的(de)的(de)期貨持(chi)倉(cang)與衍(yan)生品持(chi)倉(cang)合并計算，以防(fang)范通(tong)過衍(yan)生品交(jiao)易規避場(chang)內監管規則的(de)行為(wei)。

報告制度的本質在(zai)于加(jia)強衍(yan)生(sheng)品交易透明(ming)度，使得(de)衍(yan)生(sheng)品交易“看得(de)穿(chuan)，管得(de)住”。除了(le)期貨持(chi)倉限額和大戶報告制度，《二(er)次征求(qiu)意見》亦有(you)多項(xiang)相關報告要求(qiu)。

比(bi)如，對衍(yan)生(sheng)品合(he)(he)(he)約的開(kai)發程序采用報(bao)(bao)告(gao)制。一方面，衍(yan)生(sheng)品交(jiao)易(yi)場所(suo)組織(zhi)開(kai)展(zhan)衍(yan)生(sheng)品交(jiao)易(yi)，調整(zheng)合(he)(he)(he)約品種(zhong)范圍、合(he)(he)(he)約結構(gou)或者(zhe)交(jiao)易(yi)方式，應當按(an)照要求向證監會報(bao)(bao)告(gao)。另一方面，衍(yan)生(sheng)品經營機構(gou)開(kai)發新品種(zhong)或者(zhe)新結構(gou)衍(yan)生(sheng)品合(he)(he)(he)約，應當按(an)照衍(yan)生(sheng)品行業協(xie)會的規定向其報(bao)(bao)告(gao)。

再比如(ru)，實(shi)施交(jiao)(jiao)易報(bao)告庫制(zhi)度(du)。經證監(jian)會(hui)同意，中(zhong)(zhong)國期(qi)(qi)貨市場(chang)監(jian)控(kong)中(zhong)(zhong)心有限責(ze)任(ren)公(gong)司和(he)中(zhong)(zhong)證機構間報(bao)價系統(tong)股(gu)份(fen)有限公(gong)司等作為衍(yan)生(sheng)品交(jiao)(jiao)易報(bao)告庫，負責(ze)對衍(yan)生(sheng)品交(jiao)(jiao)易的(de)信息進(jin)行集中(zhong)(zhong)收集、保存、分(fen)析和(he)管(guan)理，并開展相關統(tong)計分(fen)析和(he)風(feng)險(xian)監(jian)測(ce)。衍(yan)生(sheng)品交(jiao)(jiao)易報(bao)告庫應當(dang)定(ding)期(qi)(qi)向市場(chang)公(gong)布衍(yan)生(sheng)品交(jiao)(jiao)易的(de)成交(jiao)(jiao)、持(chi)倉等信息。

與此同時，內資外資經營機(ji)構(gou)交易(yi)信息報送機(ji)制(zhi)(zhi)(zhi)、衍(yan)生品(pin)市場賬戶(hu)體系、基礎設施(shi)數據共享機(ji)制(zhi)(zhi)(zhi)等，同樣具有報告制(zhi)(zhi)(zhi)度性質，旨在加強(qiang)衍(yan)生品(pin)交易(yi)透明度。

“明(ming)確(que)的(de)主動報告要求(qiu)，既可以使得(de)相關部門及時掌握最新(xin)交易動態，加強(qiang)監管力度；又能夠敦促相關市場主體(ti)加強(qiang)自我(wo)約束，不敢(gan)在制度邊(bian)緣游走(zou)。”受訪(fang)人士表示，“對(dui)于合規意識強(qiang)、不敢(gan)輕易挑(tiao)戰(zhan)制度紅線的(de)券(quan)商等金(jin)融機(ji)構而(er)言，報告制度規定的(de)效力更為顯(xian)著。”

全面注(zhu)冊(ce)制(zhi)下，信(xin)息披露(lu)的(de)重(zhong)(zhong)要性進一步凸顯。完善上(shang)市公(gong)(gong)(gong)司、新三(san)板(ban)掛(gua)牌(pai)公(gong)(gong)(gong)司信(xin)息披露(lu)制(zhi)度，亦(yi)成為衍生(sheng)品新規(gui)的(de)重(zhong)(zhong)要內容。《二次(ci)征求意(yi)見(jian)》規(gui)定，在履行信(xin)息披露(lu)義務或者(zhe)收購等活動中，應當按照證券交易場所(suo)的(de)規(gui)定，將上(shang)市公(gong)(gong)(gong)司、新三(san)板(ban)掛(gua)牌(pai)公(gong)(gong)(gong)司的(de)股(gu)票與衍生(sheng)品持倉合并計算。

與此同時，為了加強(qiang)跨(kua)市(shi)場(chang)監(jian)管力度，一(yi)個更(geng)為完善的跨(kua)市(shi)場(chang)監(jian)測監(jian)控機制正在形(xing)成。包括(kuo)建(jian)立場(chang)外(wai)衍生品市(shi)場(chang)賬戶(hu)體系，建(jian)立數據共享和跨(kua)市(shi)場(chang)監(jian)測監(jian)控機制，加強(qiang)對沖交易監(jian)管等。